2020年以来，丙烷价格的大幅上涨引发人们对近年来国内PDH项目投资热的担忧。本文通过分解PDH项目的成本，对项目经济性进行分析，PDH项目历史上绝大多数时间盈利较为可观，但目前市场环境下，PDH项目将处于亏损状态，考虑到丙烯和丙烷价格波动频繁，未来PDH项目盈利性或将承压。随着我国“双碳”目标的全面推进，未来PDH项目可以通过开发副产氢气利用价值提升项目的盈利水平。

目前，国内仍有大量PDH在建产能，成为我国丙烯产能扩张的主力军，国内丙烯产能增速将超过需求，在全球丙烯行业供需格局相对宽松的背景下，未来丙烯市场竞争力压力将加大。考虑到原料丙烷的供应增长相对不足，保证丙烷供给稳定对PDH项目显得尤为重要。

那么，今天，小编就来和大家聊聊PDH那些事。聚丙烯需求景气，然而丙烷价格又创了历史新高，那么，PDH项目还赚钱吗？那么多的企业在建，未来，企业又该如何提升自身融资能力呢？

丙烯下游行业多样化，整体需求景气向上

随着国民经济的增长以及消费理念的改变，市场对各种深加工丙烯的需求将持续增长。丙烯的下游市场主要覆盖聚丙烯、丁辛醇、环氧丙烷、丙烯腈等行业。其中，聚丙烯是最大的应用市场，需求占比高达68%。 聚丙烯的需求波动一定程度上代表着丙烯的整体需求情况。

中国是全球聚丙烯需求最大的市场，丙烯产量逐年增加。数据显示，2019年中国丙烯产量为3203万吨，同比增长2%。但是，尽管近年来我国聚丙烯的产能逐渐提高，进口需求开始持续下降，但国产制造商的整体产能仍然落后于消费者的需求，且生产能力与生产要求存在一定的差距。2020年，我国丙烯进口量为250.7万吨，同比下降19.8%，出口量为13388吨，同比增长14.7%。在我国政策鼓励丙烯工厂投资和生产的背景下，未来丙烯进口量将持续下降，国内丙烯自给率有望提高。

聚丙烯是通过由丙烯聚合而制成的热塑性树脂。它具有良好的物理化学性能和加工性，广泛用于农业、工业、医药、食品等领域。国内聚丙烯的主要消费领域包括拉丝、共聚、注塑、薄膜、纤维等。 近年来，由于无纺布、汽车工业和塑料包装工业发展良好，特别是在拉丝领域。聚丙烯的使用量大幅增加爱。数据显示，2019年中国聚丙烯表现消费量为2542.8万吨，同比增长5.7%。

亚太地区提供丙烯需求增长的最大动力

全球对丙烯的需求从2000年的5100万吨增加到2016年的9860万吨。尽管在2008年全球金融危机的影响下，需求增长率有所下降，但是总体复合增长率仍为正。其中，亚太地区需求增长最快，是丙烯市场增长的最大动力。如今，全球聚丙烯一半以上的消费量源于亚太地区，亚太地区已成为世界上聚丙烯消费者最重要的消费市场之一。亚太地区新兴国家中几乎所有的聚丙烯应用都在迅速渗透，尤其是汽车工业，这将有效地推动了聚丙烯工业的发展。

制备丙烯有两种主要途径。一种是炼油的副产路线。将原油蒸馏以提取重质油部分，然后在炼油过程中通过催化裂化得到成品油的副产出丙烯；通过石脑油的蒸汽裂解获得乙烯和部分副产出丙烯。第二个是on-purpose路线。在这种路线中，丙烯是主要的产出物，因此属于专门用于生产丙烯的路线。如通过煤基合成甲醇制取丙烯等烯烃的煤制烯烃（CTO）；以甲醇为原料生产丙烯的甲醇制烯烃（MTO）；丙烷选择性催化脱氢生产丙烯，这种方法的丙烯产能率高，且产品只有丙烯和氢气，易于操作。

现阶段，国内主要采用催化裂化的方式获取丙烯。数据显示，催化裂化产丙烯的比例占丙烯总产量的44%，其次是蒸汽裂解，占比22%，另外MTO/CTO和PDH的占比一直，均为17%。

值得一提的是，尽管PDH的比例处于相对劣势，但却是市场占有率增长最快、最具有发展潜力的制丙烯技术，其市场份额增长最快，前景最广阔。丙烷脱氢产能在丙烯总产能中所占的比例已从2013年的3.3%增加到2017年的15.03%，快速挤占市场。在新产能中，PDH项目的比例正在迅速增加，未来占比有望持续增加。

丙烷价格位于历史高位

2021年以来，国际能源价格整体呈上涨趋势，丙烷价格自2020年3月的底部开始反弹，之后保持上涨态势，特别是进入2021年9月份以来，随着北半球冬季的临近，终端对丙烷资源的需求增加，丙烷价格高位加速上行。10月份，CFR华东丙烷现货价一度攀升至900美元/吨之上，较疫情爆发初期的低位上涨约三倍。目前，丙烷价格仍在历史高位区间震荡。

丙烷作为一种重要的有机化合物，主要用途有两类，一是与丁烷和少量乙烷混合后用作燃料，即市场上常见的液化石油气（LPG）；二是作为石化原料，用于生产乙烯和丙烯，特别是丙烷脱氢生产丙烯（以下简称“PDH”）技术工业化后，其作为化工原料的应用量逐步增加。

PDH技术是丙烷在催化剂的作用下脱氢生成丙烯的工艺。1990年，全球第一套PDH装置在泰国投产，距今已有三十多年。而PDH项目在我国从2013年起步，距今不过七八年的发展历程。2013年10月，天津渤化石化有限公司投资建设的国内首套60万吨PDH项目顺利投产。良好的盈利预期驱使下，国内掀起了一波PDH投资热潮。截至目前，国内已有约1000万吨PDH装置投产，占国内丙烯总产能的19.29%，虽然占比不及石油炼化，但是发展势头迅猛，预计仍有提升空间。

PDH装置对原料丙烷的纯度要求较高，国外PDH装置多以湿性油田伴生气为高纯低硫丙烷的来源。我国湿性油田伴生气资源较匮乏，产量无法满足国内大量PDH装置需求。而炼油的副产品液化气除含有丙烷外其它杂质含量较高，质量上无法满足PDH工艺原料要求，国内PDH原料端丙烷依赖进口，近年来复杂的国际形势影响下，丙烷价格大幅波动，国内企业对丙烷价格波动只能被动接受，PDH项目运营风险大幅上升。

制丙烯成本中PDH最低

从上图可以看出，受煤炭供应短缺及能耗双控的因素影响，煤炭价格从1月份的680元/吨暴增至9月份的1800元/吨，价格几乎翻了三番。而前面讨论过，丙烷进口价格近9个月来涨幅大约60%，因此，煤炭受到的影响更深，其价格波动远大于丙烷。

从各条制丙烯路线的成本来看，由于全球能源紧缺导致化工原料价格大幅上涨，各路线制丙烯的成本也出现不同程度上涨。根据化工平头哥提供的数据显示，MTO、CTO制丙烯成本增长幅度最大，而蒸汽裂解和PDH路线的制丙烯成本增长相对较缓。以9月份测算的制丙烯成本来看，9月份PDH制丙烯成本为7777元/吨、蒸汽裂解制丙烯的成本为8408元/吨，甲醇制丙烯的成本为10408元/吨，煤制丙烯的成本为12194元/吨。因此，虽然丙烷价格上涨使得PDH路线成本上升，但PDH制丙烯成本仍明显低于其他几条路线。

PDH盈利能力强于其他路线

从如上引用的化工平头哥的数据来看，在原料价格上涨的背景下，MTO、CTO路线均为亏损，且2种工艺受原料价格影响，波动非常大，9月份，煤炭价格增长迅猛，使得MTO、CTO亏损均在3000元/吨以上。而蒸汽裂解走势虽变化不大，但也处于亏损状态，几种工艺中仅PDH维持盈利的状态。

PDH能耗最小、碳排放最少

前面对比主流制丙烯工艺的成本和利润时，发现在原料价格大幅上涨时，测得PDH和蒸汽裂解路线的成本和利润相对较为接近。但从其他方面来看，PDH相对于蒸汽裂解，投资更小，原料易得，产品及工艺简单，丙烯收率更高，最重要的一点是，PDH是这几种工艺中能耗最小、碳排放最少、最为清洁的生产方式，这也很好的契合了我国清洁能源发展路线。

参建PHD项目的企业未来前景如何？

现阶段，国内丙烯行业产能集中度仍较低，但涉及PDH项目的发债企业现有产能规模多在60万吨以上，信用等级均较高，从历史数据来看，主业聚焦于PDH项目的发债企业受投资总额和融资方式共同影响，总体上未因投资PDH项目使其资产负债率产生较大波动。考虑到未来规划PDH项目投资规模仍较大，企业需合理运用相关融资工具以控制自身杠杆水平。同时，重视产业链延伸，充分开发副产品氢气的价值，完善配套设施以提高丙烷供给稳定性，控制PDH项目扩张风险。

目前，国内丙烯行业集中度仍处于较低水平，2020年，中国丙烯生产企业中产能规模在60万吨及以上的企业数量仅25家，丙烯行业CR10仅19.01%。涉及PDH项目且目前公开市场存在有效信用等级的企业如下表所示。从目前涉及PDH项目的企业信用资质来看，信用等级均较高，其中两家大型综合化工企业荣盛石化和万华化学信用等级为AAA，以PDH项目为主业的化工企业信用等级分布为AA和AA+，已建成产能规模多在60万吨以上。

涉及PDH项目且目前公开市场存在有效信用等级的企业主要分为三种类型：一是为C2、C3和C4产业链上的企业，往上下游延伸产业链，或为实现组分的充分利用，如东华能源股份有限公司（以下简称“东华能源”）原主业为液化石油气（LPG）国际贸易、国内分销和自营终端销售，2015年开始投资PDH项目，向下游液化石油气深加工领域延伸，目前，东华能源已建成PDH规模位居全国首位；卫星化学股份有限公司（以下简称“卫星化学”）为全球领先的丙烯酸生产商，为向丙烯酸及酯上游延伸，2014年建成产能45万吨的PDH项目，打造“丙烷-丙烯-丙烯酸及酯-高分子聚合物”产业链布局；淄博齐翔腾达化工股份有限公司（以下简称“齐翔腾达”）主要专注于C4深加工产业链，2016年，齐翔腾达混合烷烃（C3/C4）脱氢装置投产，以期实现C4各组分及C3中丙烷组分的充分利用。二是为实现业务转型，如金能科技股份有限公司（以下简称“金能科技”）原主业为煤化工及相关精细化工产品生产和销售，2018年开始，公司为实现将业务拓展至石油化工领域，投资建设了90万吨PDH项目。三是大型石化企业，投资建设PDH项目作为其主装置的配套项目，以获取基础化工原料丙烯和氢气，如荣盛石化股份有限公司（以下简称“荣盛石化”）和万华化学集团股份有限公司（以下简称“万华化学”）。

从PDH项目对企业杠杆水平的影响来看，资产负债率变化主要受企业投资总额和融资方式影响。

上述企业中，PDH项目为荣盛石化和万华化学主装置的配套项目，PDH项目相对于主装置投资规模较小，对其杠杆水平的影响不大，其主装置的投资建设支出是其财务杠杆大幅上升的主要原因。其他几家以PDH项目作为主业的企业均为上市公司，在项目融资中积极利用权益融资工具控制自身杠杆水平，例如卫星化学在投资建设第一套PDH项目期间，其债务杠杆小幅提升，2017年，卫星化学实施非公开发行股票投资建设PDH项目二期及年产12万吨高吸水性树脂扩建项目，卫星化学债务杠杆受其股权融资影响下降明显，但随着卫星化学投资建设连云港聚乙烯项目，其债务杠杆逐年上升。齐翔腾达债务杠杆自2017年开始逐年上升，但PDH项目对债务杠杆影响较小，且随着2021年可转债的陆续转股，债务杠杆明显下降。金能科技自2018年开始投资建设90万吨/年丙烷脱氢与8×6万吨/年绿色炭黑循环利用项目和2×45万吨/年高性能聚丙烯项目，但金能科技主要采取发行可转债、非公开发行A股股票和自有资金投资建设，债务杠杆上升缓慢，一直处于较低水平。东华能源历史资产负债率一直处于较高水平，在其张家港第一套PDH项目和宁波第二套PDH投资建设过程中，其资产负债率并未发生大幅增长，相反随着PDH项目的投产，东华能源逐步剥离LPG贸易业务，其资产负债率小幅下降，但随着宁波二期PDH及相关项目的投资建设，2021年1－9月，东华能源资产负债率呈上升趋势，目前，其正在规划建设茂名烷烃资源综合利用项目，涉及PDH产能120万吨，未来该项目融资渠道的选择对其杠杆水平将有较大影响。总体来看，主业聚焦于PDH项目的发债企业总体上未因投资PDH项目使其资产负债率产生较大的影响，主要系一方面PDH项目的单吨投资额不高，另一方面，相关企业多采用发行可转换公司债券和非公开发行股票的方式进行融资，对于自身债务负担的影响有限。

未来PDH项目扩张的企业以产业链延伸和产业转型为主，其中，东华能源和金能科技未来规划的PDH项目投资额较高，卫星化学未来主要在建拟建项目涉及PDH项目，但主要投资支出聚焦于C2产业链，齐翔腾达未来主要在建拟建项目主要聚焦于PDH项目及下游产业链延伸。

考虑到未来规划PDH项目投资规模仍较大，为增强PDH项目自身承压性，建议相关企业合理运用相关权益融资工具，在PDH项目投资中控制自身杠杆水平，充分利用副产品氢气的价值，扩大仓储运输能力，提高丙烷供给稳定性，合理布局下游产品，重视终端产品市场开发延伸，以降低PDH项目扩张风险。

本文来源：联合资信，MarketMonitor，WELINK塑料