历史爱好者都知道，第二次世界大战的东线战场经历了三个转折点，即莫斯科会战、斯大林格勒会战和库尔斯克会战。具体而言：

莫斯科会战决定了战争不可能以德国期望的方式结束，即它无法以一场闪电战消灭苏联，只能被卷入漫长的消耗战。

斯大林格勒会战决定了战争不可能以德国的全面胜利告终，虽然双方仍然有可能打成平局，但是苏联显然会继续存在下去。

库尔斯克会战决定了战争只可能以德国的失败告终，而且鉴于西方盟军已经在意大利登陆，德国全面覆亡的命运已经无可挽回。

站在上帝视角，我们可以说：越过了1941年12月，前途就是光明的。然而，这决不意味着胜利会很快到来。事实上，在莫斯科保卫战取得阶段性成果之后，苏军最高统帅部就犯下了“速胜论”的错误，企图在漫长的战线上发起一揽子进攻，结果大部分以失败告终。大约一年之后，在斯大林格勒会战取得阶段性成果之后，苏军再次犯下类似错误，由此导致了第三次哈尔科夫会战的失利，将战略主动权再次交还给了德军。

我们无需精通军事历史，也很容易理解：“不败”决不意味着“速胜”，“度过最低点”也不意味着“立即重返最高点”。苏军最高统帅部直到1943年3月，才终于悟到这个道理。于是他们决定让德军先发起一次进攻战役，最大限度地消耗其锋芒，然后稳扎稳打地利用资源优势将对手逐渐赶出自己的国土。在基本没有犯错误的情况下，他们又花了两年时间才最终赢得胜利。

温斯顿·丘吉尔在第二次阿拉曼会战之后的评价，更加深刻、一针见血：“这不是结束，这甚至不是结束的开始；这只是开始的结束。”

1941年12月，守护莫斯科的苏军防空部队

在我看来，中国互联网行业，以及与互联网密切相关的新消费、新内容行业，在发展过程中至少受到以下四重因素的影响：

“分蛋糕”因素：决定互联网公司能在经济增长的果实当中分到多少蛋糕。监管变动、用户习惯的变化以及短期技术革新均属于这项因素之列。

“做蛋糕”因素：决定国内经济增长的速度多快、质量多高；具体到互联网公司，它们吃的主要是国民消费的蛋糕，所以消费增长的意义更大一些。

国际分工因素：决定中国和世界其他国家（主要是发达国家）之间的分工、竞争与合作关系，这不但会影响互联网公司出海，也会影响海外投资者的心态。

美国货币政策因素：绝大部分互联网公司的股权，从一级市场开始就以美元计价，因此美国货币政策的放宽或收紧将直接影响它们的估值。

需要注意的是，上述四个因素对互联网行业的影响不是等价的，也不构成加减乘除之类的简单关系。资本市场和业内人士在特定的时间点往往只关注其中的一个或几个因素。例如，整个2021年，大家关注的是以监管为主的“分蛋糕”因素；最近一段时间，又更加关注以美联储缩表为代表的“美国货币政策”因素。无论如何，市场不关注一个因素，不代表它不存在；市场特别关注一个因素，也不代表它是所有问题的唯一解答。

回顾过去，我们可以看到，2020年对于互联网行业（包括但不限于中国公司）而言，简直是完美的一年——天时地利人和，各项因素凑到一起去了。这么多的积极因素，在这么短的时间内集中爆发，在我的印象中似乎只出现过一次。

在“分蛋糕”方面，疫情初期的“宅家红利”极大地促进了游戏、电商、生活服务和短视频等互联网细分行业的扩张。在整个互联网行业，可能只有与差旅和出门消费有关的公司是受害者，其他只是受益大小的问题。

在“做蛋糕”方面，虽然国内线下消费受到了影响，但是被强劲的出口增长所抵消。在世界范围内，中国的制造业产能最早恢复，对国际供应链的贡献变得更大。2020年下半年以后，国内消费也有了较好的复苏。

在国际分工方面，如同上一条所述，主要发达国家对中国的进口依赖在提升，虽然贸易战带来了一些影响，但基本是可控的。大家都相信，这些局部摩擦可以通过有序的磋商来解决。

在美国货币政策方面，美联储进行了有史以来最大的定量宽松，其资产负债表规模比2008年金融危机时的水平还扩大了近两倍。充裕的美元供给，推动了互联网公司IPO的又一个（希望不是最后一个）高峰期。

从2021年初开始，上述四个因素先后触及了最高点，开始周期性的退潮。其中，最晚退潮的是美国货币政策，因为美联储下手非常慢，一旦下手之后又非常着急。诸多复杂的国际政治经济变化交织在一起，导致了所谓的“金融飓风”（Financial Hurricane）形成。唯一的问题是，这场飓风规模究竟有多大。

站在国内互联网公司的角度，目前的格局又是如何呢？继续下行的动量正在衰竭，甚至可能已经衰竭，某些形势在肉眼可见地好转。但是，这种好转真的强劲到了可以迅速推出一波复苏，甚至导致“2020年重来”的程度吗？显然没有。

1943年7月，库尔斯克会战中的德军装甲掷弹兵

“分蛋糕”因素有了比较明显的改善，这一点得到了市场的充分认可。不过，现在的情况最多也就是回到了2020年底或2021年初的水平，谈不上更进一步。在短期内，我们不太可能看到互联网行业在国民经济当中的渗透率有很大程度的提升（因为渗透率已经很高了）。

“做蛋糕”的因素比较复杂，受到来自多个方面的影响，其中绝大多数不是互联网行业自身能够左右的。我不是宏观经济方面的专家，在此就不献丑了。无论如何，我们对这项因素最多也就是谨慎乐观，走一步看一步。

在国际分工方面，像2020－2021年那种可遇不可求的出口大幅扩张、在国际产业链中的占比大幅上升的情况，短期内肯定是不会再来了。今年的国际政治经济形势非常复杂，有些问题能用钱解决，有些则不能。一切意外的事情都有可能发生。

在美国货币政策方面，毫无疑问，美联储将激进地提升利率、缩小资产负债表。这样做的原因有两个：一是目前的通胀幅度过高，二是要为明年可能出现的经济衰退准备弹药。大部分人相信，明年美国至少会经历一场温和的经济衰退，所以美国需要提前收紧货币政策，届时才能有放宽的空间。

那么，答案就呼之欲出了：四个重要因素当中，有一个出现了明显改善，两个比较复杂、难以估量，还有一个在明显下降。在这种情况下，我们不可能期待2020年重来，甚至不可能期待2017年或2019年重来。任何鼓吹“下一个高峰期很快就会到来”的观点，都是不折不扣的速胜论，会让人付出不必要的代价。

与此同时，考虑到资本市场对实体经济的先导性，我们可以期待，互联网公司的市场估值可能会在一段时间后迎来复苏，但是实际业务恢复扩张可能要等得再久一些。我不知道像2021年以前那种火热的招聘市场还会不会回来，不过即便回来，恐怕也不会早于2023年下半年。

请相信：东线战场必将以德军的失败、苏军的胜利告终；战争结束的标志性事件必将是红旗插上国会大厦。但是在那以前，要保持耐心，不可被短期的改善冲昏头脑。在我们这一代人的一生中，还会有很多凭借本事赚钱、升职、创业成功、影响世界的机会，不必在乎几个月到几个季度的得失。