新模式探寻，既大又强还稳！

作者：木犀

编辑：元谋

风品：司廷

来源：铑财——铑财研究院

面对百年大变局，抗周期、拥抱不确定性，是时下热词。

细想两者并不矛盾，真正穿越却不容易。诗与远方之外，就像人的生老病死，企业周期也需正视。

或正因此，趋利避害，轮动调仓，资本不可能永远助推一家企业。近日，明星机构红杉中国再次减持总持股时长超16年的美团，又透露什么信号呢？

01

为啥“急迫”减持？

7月14日，据港交所权益披露，红杉中国于7月8日减持约2107万股美团股票，价值约39亿港元，持股比由3．19％降到2．81％。

说到红杉资本及背后大佬沈南鹏，在资本圈可谓威名远播，尤以眼光独到、前瞻性强闻名。

举一个近例，红杉资本旗下的红杉信远，自2021年9月便开始多次减持稳健医疗。

此后，稳健医疗果然业绩下滑：2021年净利12．39亿元，同比减少67．48％。2022年第一季度同比再降25．69％。

精准预判性，让其圈粉无数。也因此，让其减持美团显得敏感。

两者渊源可称久远，红杉中国于2006年投资大众点评，2010年投资美团，后美团、大众点评合并。如以此计，红杉对美团持股已超16年。

值得注意的是，这不是首次减持。

据港交所数据披露，2018年美团上市时，沈南鹏及红杉资本、红杉中国合计持有12．05％股权，多次减持才降至如今的2．8％。如今年3月31日及4月6日期间，减持3854．24万股，套现60．31亿元。

据媒体不完全统计，仅2021年，沈南鹏及其关联机构就十余次减持美团，套现超165亿港元。

例如2021年9月，沈南鹏卖出5500万美元美团股票，这是其彼时最大一笔个人股票出售。10月，美团反垄断处罚后，沈南鹏及其关联机构密集发起大额减持，两周内套现近80亿港元。据搜狐科技，沈南鹏2021年出售最多的股票是美团。

进入2022年，沈南鹏又是频频出手，先后于4月27日及4月29日，合共减持美团4295．72万股。

不仅沈南鹏，甚至美团联合创办人王慧文也进行了减持。据港交所披露，王慧文于4月13号、14号，在场内连续两天共减持74．88万股，以平均价155港元／股计，套现逾1．16亿港元，持股比降至0．35％。

客观而言，募投管退是投资机构的运营本态。对红杉资本这类VC而言，一旦标的上市，退出便只是时间问题。更何况，此前红杉、沈南鹏已进行数次减持，本质上不足为奇。

考量在于，最新时间点的选择。

众所周知，股市翻云覆雨，无论增持还是减持，时间点最验敏锐度、投资能力。

目光回到沈南鹏上一次减持，即4月27日及4月29日。彼时上海、北京等地，正遭受疫情影响。尽管美团是一家互联网公司，依托线下实体业态才是真正“内核”，资本趋利避害在情理中。

而如今，国内疫情已基本控制，线下经济也在逐步放开。

6月29日，工信部宣布行程卡取消星号，直接让旅游业复工复产、旅游消费加速恢复。

餐饮方面，商务部等11部门联合印发《关于抓好促进餐饮业恢复发展扶持政策贯彻落实工作的通知》，明确要求从六方面促进餐饮业恢复发展。

以上政策，对美团来说均是利好。

浦银国际研报指出，美团本地生活服务行业高频刚需，随着疫情逐渐控制，看好公司下半年业绩持续修复，并上调至“买入”评级；由于复苏确定性较高，上调整体估值，目标价至 233 港元。

浙商证券研报称，美团的餐饮外卖和到店酒旅业务将随疫情复苏实现高质增长，新零售业务发展如火如荼，预计2022－2024 年营收2111．69／2779．40／3404．27 亿元，同比增长 17．89％／31．62％／22．48％。

股价看，目前在190港元左右起伏，相比2021年11月的297．4港元高点，也算低位。

那么问题来了，红杉此次减持是否太过急迫？若待经营环境好转，美团股价上涨时再减持，岂不收益更高？16年都等了，难道就差这一会儿？

或许，这也是中小投资者，甚至美团想知道的。

审视上述追问，可能性或有三。

其一，对红杉资本来说，确实看不上这点“小钱”。毕竟其在美团身上早已赚得盆满钵满。

据港交所数据，自美团上市以来，红杉资本先后套现已逾500亿港元。The informantion认为，美团应是红杉成立50年来回报最高的投资之一，甚至可和投资谷歌相媲美。

其二，或是红杉自身问题，有其他产业急需调仓、布局，以保障现金流充裕、提升投资回报率；

其三，或是美团自身问题，让红杉对其成长预期减弱，从而不敢涉险、落袋为安？

02

亏损迷雾 新业务何成“拖油瓶”？

不算刻意夸言。直观业绩看，美团仍未能交出“赚钱”答卷。

2022年一季度，美团营收462．69亿元，同比增长25％；经营亏损55．84亿元，同比增长17．1％；期内亏损57．03亿元，经调整净亏损35．86亿元。

亏损加剧，对美团、对机构都不算利好。

遥想2019年，相比市场预期亏损3．55亿元，美团实际净利22．36亿元。一时间舆论沸腾，打破亏损魔咒的同时，更让投资者看到了价值跃升希望。

2020年，全年净利47．1亿元，强大盈利能力再次得到印证。

然而，高光时刻也就此戛然而止。

2021年，美团全年营收1791亿元，同比增长56％，期内亏损235亿元。

当然，这其中有以股代薪、投资、减值等非持续经营项目的因素，更有34．42亿罚款影响。

但抛开上述因素，美团年亏仍达155．72亿元。

虽然2022年一季度，经调整后净亏36亿元，同比降低了7．8％，可毕竟延续了亏损势头，对市场信心自然有折损。

从2019－2020年的连续盈利，到2021－2022一季度的持续转亏，美团究竟亏在哪了？发生了什么变化？

细分业务，餐饮外卖、到店酒旅、新业务是美团三大板块。

2022年一季度，餐饮外卖收入241．57亿元，同比增长17．4％，净利15．77亿元，同比增长41．3％。财报称，经营利润率从去年同期的5．4％上升至6．5％，主要由于客单价提高毛利增加，以及交易用户激励比率下降成本降低所致。

同期，到店酒旅营收76．21亿元，同比增长15．8％，净利润34．74亿元，同比增长26．4％。新业务及其他收入为144．91亿元，同比增长47．0％，亏损额从去年同期80．44亿元增至90．25亿元，经营亏损率高达62．3％。

可以看出，新业务是亏损“拖油瓶”。且两项赚钱业务的利润，无法覆盖住其亏额，所以导致一季度整体经营亏损55．84亿元。

在铑财看来，不仅美团，任何一家企业布局新业务都不可能马上盈利，用短期亏损换未来成长，以赢在未来，也是一种战略价值，投资者可以接受甚至看好。即使现在赚钱的餐饮到店，也是忍受亏损、长期培育的结果。

而考量在于，美团新业务的亏损周期，从量级到持续性都令人吃惊了些。

拉长维度，新业务“拖累”从其盈利财年就已开始。

由于2020年新业务上的大力投入，美团从2020年第四季度开始转盈为亏，并连续6季亏损。

2021年，新业务给美团带来384亿元亏损，仅第三、第四季亏损额就达到109．1亿元、102．1亿元。

甚至投资时报引述业内预测称，新业务亏损短期内难扭转。并有美团优选人士内部复盘时总结，业务难度远超预期，且利润较薄，接下来5—10年亏损状态难改变。

由此再看，机构撤离也就不奇怪了。

审视美团新业务，包括了美团闪购、美团买菜及美团优选等零售业务，以及出行、单车等业务。

布局够广泛，“烧钱”是共同特点。

出行、单车不必多说，即使放眼行业，至今也鲜有盈利者。

美团优选（社区团购）、美团闪购、美团买菜，同样是竞争激烈的重资、长回报周期。

美团优选主打食品生鲜、日用百货；美团闪购以全品类、当日达；美团买菜则以生鲜为主，急速达为特点。

2021年，美团在以优选为主的社区新零售业务上实现502．9亿元，同比增58．7％。

规模成长性可圈可点，然代价也“惨重”。当年，美团雇员福利开支增长61．4％至132亿元。推广、广告和用户激励开支增幅为110．3％，高达122亿元。外包和物业、厂房折旧开支增幅148．6％至183．2亿元。

其中，推广、用户激励、外包成本和物业折旧，多与上述新零售业务有关。例如美团优选为获得流量，大幅提高了用户激励；外仓储等开支，与美团买菜有关。

如此巨额开支，又怎能不亏？上述“5—10年亏损”观点，犀利却也发人深思。

毕竟目前看，社区零售风口仍在，盈利模式却未完全跑通。甚至连垂直平台同程生活、十荟团、橙心优选都无奈倒闭或收缩战线。这些平台背后，不乏阿里等巨头，同样不缺资源。

电商报曾报道，目前，美团优选主要靠微信广告、今日头条广告等方式引流，效果有限，成本投入也大。而拼多多APP长期为多多买菜开放C位，将主站流量源源不断的引入多多买菜。

行业分析师李晨表示，与社交平台的流量相比，电商平台的流量从质量、黏度、频次方面的优势更大。如美团不能摸索出新模式、改变打法，新业务突围盈利就可能无法实现。

或许也是看到自身短板，以及行业前景，监管趋严等问题，美团进行了战略收缩。今年上半年，美团优选撤出了甘肃、青海、宁夏、新疆等四个西北大区，并停掉北京自提点。

站在成本角度，此举对“节流”大有好处，如能持续精细化、高效化，短期业绩或有改善期许。

但新问题又来了，新业务的周期突破需要多久，持续收缩，没有规模效应如何最终盈利？是一时战术反思还是战略失利？更全局看，涉及美团成长关键的未来流量增长点又在哪？难道是餐饮外卖、到店酒旅两大传统业务么？

03

两支柱“裂痕”

不确定性知多少？

不可否认，随着业务逐渐成熟、江湖地位夯实，餐饮外卖、到店酒旅近年盈利能力不断提升。

只是拉长周期视角，能否担起高速增长重任，需要打个问号。

聚焦餐饮外卖，相比盈利能力强劲，收入增速却不乐观。2018年到2020年，美团餐饮外卖同比增速从63％降至37％。伴随体量日巨，有无成长天花板呢？

不仅增速放缓，美团外卖成本也够高。2022年一季度，美团餐饮外卖配送收入135亿元，对应成本172亿元，仅配送服务这一部分，美团补贴费用高达37亿元。

2021年，美团全年餐饮配送成本占餐饮外卖营收比达70％。

况且，还要面对“不确定”风险。

首先，是疫情黑天鹅。3月1日，美团针对商户端发布佣金优惠措施：今年3月到12月，对疫情中高风险地区经营困难的中小商户，美团外卖实行技术服务费（佣金）减半优惠，且减半后每单1元封顶。

责任、担当值得点赞，也意味收入承压。

王兴曾坦言，1月份和2月份，餐饮外卖订单量出现同比增速加快，特别春节前后，然而自3月份以来，随着疫情蔓延，众多商家暂停营业，许多骑手也被隔离，业务很大程度上受到供给限制及履约能力限制影响。

其次，美团外卖骑手高达527万名。除酬劳外，若社保问题“靴子”最终落地，对其短期盈利冲击不可不察。

第三，则是监管风险。2021年8月，因垄断行为，美团收到共计34亿元大罚单，并要求完善佣金收费制度。

第四，来自竞品。综合成本提高，最终“羊毛出在羊身上”。2017年，美团外卖客单价41．83元。2021年约为49元。而除老对手饿了么，抖音、京东对本地生活服务的入局凶猛，或是成本挑战美团的一支“奇兵”。

再观到店酒旅业务，疫情之下竟能逆市上扬，已是奇迹，综合实力值得点赞。

不过这其中，亦存客观因素、及反转不确定性。以老对手携程为例：一季报净营收41亿，净亏损9．89亿元。

盈亏差距，是疫情改变人们生活方式的写照。众所周知，携程优势在于异地旅游。而“本地生活服务”基因，则让美团更擅本地旅游生意。疫情影响下，美团捡了大便宜，携程自然处于劣势。

正如中国社科院旅游研究中心特约研究员吴若山分析，受疫情等因素影响，短距离、少切换的本地深度游和品质游成为“五一”出游的主流趋势。

可问题是，随着行程卡取消“星号”等政策发布，异地旅游必将复苏，上述“便宜”美团能享受多久？一旦携程反扑，又能多轻松应对呢？

对于到店酒旅业务走向的预测，甚至王兴也表示二季度将继续承压。

种种而观，风光背后，餐饮外卖、到店酒旅各有各的难。内外“裂痕”隐忧中，虽是利润“支柱”，能否支撑起未来成长，却仍需时间观察。

04

既大又强还稳 更多自证时间

当然，无论守业还是扩业，从没有一帆风顺的。人无完人、企更无完企，穿越成长周期、内外烦恼，关键是直面问题、化解问题。

尤其充满不确定性的当下，治大企更如烹小鲜、如履薄冰，贵在韧性张力、战略坚守。

审视美团，内外忧患外，一些可喜改变亦不容忽视，有助壁垒升级。

外卖方面，以北京为例，不少地方已安装具有保温和消毒功能的智能外卖柜，外卖员将外卖放置柜中，顾客扫码取走。同时，还在部分核心写字楼、学校等铺设了智能外卖柜。无接触配送方式，提升配送安全性，抓住了用户体验这个最大竞争力。

5月12日“国际护士节”，美团宣布面向全国1200多家三级及以上医院免费提供智能外卖柜以及后续运营服务，提高医护人员外卖用餐体验。

对外卖骑手的关怀，美团也走在前面。其在北京率先启动智能头盔铺设，骑手不用掏手机就能通话接单，通过智能检测，还能提醒骑手戴盔。美团配送宣布：今年将在北京、苏州、海口等城市投放10万顶智能安全头盔。

同时，在北京、上海等多地成立了外卖骑手流动党员党支部。并通过向外卖骑手推出“同舟计划”、设立大病关怀金、骑手爱心驿站等。

可以说，相比京东、抖音等新入局者，美团在安全经营、人文关怀方面更加成熟。

到店酒旅业务，高端化转型是个亮点。2022年一季度，美团高星级酒店的业务增长迅速，高星酒店间夜量占比超16．7％。

新业务方面，尽管仍在亏损，但瘦身之余也隐隐有蓄势之意。

近日，美团优选事业部原区域经营部负责人刘薇完成调岗流程，不再负责美团优选相关工作，转由前阿里高管赵友澄接管。新负责人直接向美团副总裁郭万怀汇报。

业务整合协同上，美团不断优化冷链物流，且迭代了智能仓储系统和履约方式。意图通过提高效率找到“破局”之道。

无需赘言，尽管遭受机构减持、新业务亏损、传统业务承压等一系列问题，但需承认：

在“基本盘”，也是消费者需求最旺盛的领域：本地生活服务方面，美团壁垒够深厚、且还在进化；在“增量盘”，其有战略反思，如能精细化、专业化、特色化上三向破壁，夯实基础后再战规模效应，或有翻盘期许。

只是需警惕，上述新变化成效究竟如何？需要付出多少金钱成本、时间成本？“无边界”又有啥反思，最终能否酝酿出新模式打法，进而从量变到质变、周期穿越？

不算苛求，美团所发力每条赛道，都是大市场，不缺成长空间，亦充满虎视眈眈对手。

尽管从“千团大战”厮杀出来的王兴、美团，并不害怕竞争，然如今的竞争逻辑不比过去。血拼、死磕，恐难赢过换道超车、降维打击。能否既大又强还稳，价值自证依然急迫且路漫漫。

更多机遇、更大挑战并存，应是对美团的最好诠释，也是价值魅力所在。

识人不知凌云木，直待凌云始道高。穿越短期波折，或许应给美团、王兴更多些时间耐心。