能源是世界运转的能量，能源安全是关系国家安全和社会稳定的重要因素，正经历百年未有之大变局的当下，全球能源体系正在调整演变。

时值新旧能源切换之际，全球化石能源价格大涨，欧洲能源危机愈演愈烈，国内极端天气下拉闸限电……关于新旧能源的讨论始终不绝于耳。

聚焦到A股市场，在大盘偏弱势的2022年，传统能源中以煤炭为代表的板块走出了大好行情；而持续两年走强的新能源板块尽管走势跌宕，但这并不妨碍其因长期成长性而被报以期待。

新旧能源交锋，谁主沉浮？分析人士纷纷表示，时间拉长来看，无论中国还是全球，新能源发展是必然趋势，但能源迭代非一蹴而就，且中短期来看，新旧能源并非二元对立的，反而是共生共存、相互依赖的关系。传统能源的优势在于价的中枢长期上移，新能源的优势在于量的增长。基于此，新旧能源均有长期投资价值。

旧能源VS新能源

旧能源(传统能源)：

旧能源具有周期性，在能源危机下凸显其重要性，长远来看结构性个股行情高于beta行情。

短期内旧能源资本开支的减少以及对于新能源过高的期待，使得旧能源在需求与供给两侧得到了改善。从去年底开始，旧能源的盈利确定性在如今不确定的市场下显得格外耀眼，我们认为4-5X PE的估值过度低估了旧能源未来2-3年内盈利的确定性，以及未来多年能够产生的现金流入。叠加年初地缘政治加剧，能源危机下凸显旧能源的重要性。

然而，拉长时间幅度来看，旧能源需要保持审慎。随着新能源装机量的提升，储能应用的推广，预计以煤为主的旧能源在未来可能面临需求下滑。站在当下，我们也认为7-8X PE的估值已充分体现了大部分旧能源企业该有的价值，3年后需求侧绝对意义的下滑会带来盈利的边际走弱，以及随之而来现金流的减少。

因此，在旧能源的长期逻辑没有得到改善前，我们倾向于认为旧能源更大的可能性存在于结构性个股的行情，而非自去年年底至今演绎的beta行情，因此，在投资中可以继续保持旧能源仓位，而面对新能源的高波动性，则需要根据市场的波动，动态调整新能源仓位。

新能源：

2022年的政府工作报告提出，“要确保能源供应，就必须推进能源低碳转型。事实上，从我国‘能源双控’政策的提出，到各种新能源技术应用场景的大规模落地，其本质就是在推动能源低碳转型。”第三次能源革命的特点是以可再生能源代替不可再生能源，以低碳能源代替高碳能源。而2022年来的能源危机较为复杂，有人为的因素，比如说俄乌冲突导致的涨价，是这一次引发欧洲能源危机的关键；也有天灾，疫情、高温等，但更关键的能源因素从来不可能在短期解决，而危机出现时，往往只追求短期解决，这就是问题。

所以，很多人都在困惑，为什么连近年来全国以风电、光伏为代表的新能源占比逐年提升，但能源危机总是不期而遇？实际上，对于新能源而言，可以较大程度选择获取能源的空间，但在时间上却无法掌控：很容易出现发电侧与需求侧负荷不匹配的情形，这也是新能源系统不稳定、短期低效的来源。

具体来说，我国的大型新能源基地，都不同程度存在配套电网能力不足、时序衔接不匹配，跨省跨区通道建设滞后等问题。风电、光伏等能源丰富地区，大部分都在西部，自身对电量消耗很有限；而东部对电量消耗巨大，但自身又没有发展新能源的条件，所以这就导致了一种错配。面对新能源大规模、高比例发展带来的压力，国内普遍采用电化学储能作为配套储能方式。这种储能成本高、寿命短、产品单一，未能形成短时、中时、长时不同周期、不同技术路线的综合效益，所以也很难解决东部发达地区集中用电需求。

新技术的应用却往往会在初期带来负的净能源，以光伏的建设为例，有数据显示，建设1MW容量的光伏所需要的硅片、电池片以及组件耗电达到43.45万千瓦时；同时需要消耗12.9吨的铝材，在所有能源中是最多的，而电解铝的制造是相当耗电的。而1吨电解铝的耗电量为13350千瓦时（能耗最低要求），这意味着1MW光伏电站建设好了以后，其净能源为-60.67万千瓦时，也就是说电站满负荷运营至少6个月才可能收回成本。

此外，尽管新能源的装机容量增长很快，但实际应用中，新能源的电力产出存在不稳定和“低效”的问题，如风力、光照最强的时候却不是用电最高峰，这就会导致时间上的供需错配问题（类比传统资源存在的空间错配问题）。那么，要解决上述新能源发电和实际用电的时间错配问题，储能的重要性不言而喻。

储能是指通过某种中间介质将能量以某种形式暂时储存起来，从而能够在需要的时候以特定形式释放出来的过程。如物理储能（抽水蓄能、压缩空气等）和电化学储能（以各种电池为主）。而根据CNESA，以中国某个工业园的分布式光伏储能项目为例进行测算：该项目的初始投入约为1.5亿元，而每年的运维成本约30万，但每年可以根据峰谷电价差节省电费约1900万元，因此理想情况下的预期投资回收期约8年，与光伏收回成本周期一致。所以，整体来说，新能源投入还是长期因素更明显，不过一旦过了这个周期，后面的收入是持续性，这个和传统能源的一次性消费就会差别巨大了，就看能否熬过这个前期因素。

综合来看，如果传统能源的适度短缺的确有助于新能源的快速替代，但一旦出现过度短缺，则明显不利于新能源发展，因为人们只能短视去重新购买传统能源来解决问题，短平快，这势必导致传统能源价格高企，而这会带来通胀提升，同时导致货币政策紧缩，这使得十分依赖于资本成本的新能源系统面临更长的投资回收期。

从新能源角度来看，这几年实现的电价是逐年下降的，实现平价上网，对传统能源有了冲击；但随着风光伏热度提升，导致上游资源价格提升，也带来了新能源项目收益率下降，因此，投资热情也有所下降。

所以，新旧能源之争，最大的问题是短期与长期因素的矛盾。如果没有短期的因素困扰，那么太容易选择了，新能源会有直接的推动；但当短期因素冲击时，长期因素就变得有点“尴尬”。显然，这需要各国管理层做出来一个抉择，短痛或长痛，都有考验。

能源迭代非一蹴而就

中宇资讯监测数据显示，截止到12月2日，2022年国内成品油零售限价经历共计22轮计价周期，其中有13次上调，8次下调，一次搁浅。涨跌互抵后，汽油上调幅度共计1470元/吨，柴油上调幅度共计1415元/吨。

国内成品油价格的上调，只是全球能源价格上涨的冰山一角。wind数据显示，截至12月2日，NYMEX WTI原油涨幅超7%，NYMEX 天然气涨超77%。

而这一轮全球能源价格上涨的开端最早可追溯至2020年下半年。中国社科院世经政所国际大宗商品研究室主任王永中向钛媒体APP表示，此轮全球能源价格飙升是在俄乌冲突、新冠肺炎疫情、碳达峰碳中和行动、极端天气频发等多种因素叠加下的结果。“供应端来看，2020年初全球低油价甚至负油价下，能源供应商扩张受到抑制，2020年下半年全球达成‘减碳’共识，能源供应商更是进一步主动减产，导致能源供应产能下降；今年俄乌冲突爆发后到今年6月上旬，美西方对俄罗斯能源的全方位制裁导致非俄罗斯能源供应极度短缺以至于出现国际能源基准价格快速上涨和俄罗斯能源价格大打折扣并存的现象。之后，俄罗斯以切断对欧天然气供应为杀手锏，导致欧洲天然气市场深幅震荡，其天然气和电力价格屡创历史新高。”

供给端出现瓶颈的背景下，常态化的疫情对全球经济的边际影响在逐步降低，经济体在持续恢复的过程中对能源的需求不断增加。 北京特亿阳光新能源总裁祁海珅也告诉钛媒体APP，俄乌冲突造成的能源安全供应问题非常突出，在新能源难以满足急剧变化的旺盛能源需求面前，化石能源的价格在一些国际资本的运作下出现了大涨。

且供需错配下，市场普遍认为，全球能源价格或还将高位震荡。王永中表示，预计未来数年，俄罗斯油气生产和出口受限将导致全球天然气供应持续处于短缺状态，加之碳达峰碳中和行动引发的化石能源投资意愿低迷，以及可再生能源比重上升，全球能源供应的稳定性将明显降低，甚至会频繁出现轻度供应短缺危机。

全球能源格局如何演变？“新能源肯定是未来趋势，但新旧能源的替代并非一蹴而就的。”在王永中看来，在相当长的一段时间里，传统能源和新能源都会处于相互依赖、相互补充的关系。

祁海珅也表示，在全球范围碳减排的大背景下，未来全球能源格局的演变首先是化石能源的清洁化利用作为前提，其次会是快速推进发展绿色低碳的新能源产业。但是这个能源消费转型过渡需要有安全、可靠的基础性能源供应作保障，不能冒进、机械式的增减能源供给形式、大干快上的运动式减排降炭，做到化石能源燃烧、火力发电和新能源出力的优化组合，在能源供给畅通的前提下，新旧能源做到双轮驱动、差速平衡下的协调、互补式发展。

这意味着，在新旧能源切换的当下，传统能源和新能源均具备投资价值。

旧能源的配置价值

如是所言，今年以来，A股市场以煤炭为代表的传统能源板块逆市走出了飙涨行情。wind数据显示，年初至今（12月2日），煤炭（中信）板块累计涨幅27.70%，在全部30个一级行业中排名第一名。其中，截至12月2日收盘，山煤国际（600546.SH）、兖矿能源（600188.SH）、陕西煤业（601225.SH）年内涨幅分被达到101.83%、66.98%和57.13%。

股价大涨的背后是煤炭需求提升，煤企业绩增长。银河证券研报指出，2022前三季度，前十煤企前三季度产量同比平均提升8.5%，其中山东能源集团、潞安化工集团、华能集团产量增速分别高达17.9%、6.9%和16.5%；炼焦煤方面，月度消费量高于历史同期水平。

（来源：银河证券研报）

反映在业绩上，2022年1-9月，煤炭开采洗选业实现利润总额7846亿元，同比增长91.6%，延续高增速。且2022Q3，上市煤企归母净利合计592亿元，同比增长25.7%。

对于传统能源表现强势的原因，财通基金基金经理唐家伟认为主要有两点：一是由于双碳/ESG的政策，使得过去10年本就处于供给不断出清的传统能源企业，其资本开支的弹性越来越低，导致了传统能源供给端的瓶颈十分明显；而在新能源系统替代传统能源的过程中，由于存在较为明显的能源产出缺口，对于传统能源的需求依赖反而在增强。上述供需矛盾的存在，使得传统能源企业的产能价值在不断提升。二是今年2月爆发的俄乌冲突和7-8月高温天气下的限电限产，进一步加剧了传统能源行业的供给瓶颈，导致传统能源的供需缺口不断扩大，传统能源的价格中枢相较于此前出现了一个相对明显的抬升，传统能源的库存价值也在提升。

值得一提的是，党的“二十大”报告明确提出，“深入推进能源革命，加强煤炭清洁高效利用，加快规划建设新型能源体系”，这给我国能源安全指明了方向。

在传统能源短期难以被新能源替代、供需紧平衡、价格恐长期居高难下、产量提升有限的共识下，传统能源长期投资价值凸显，基金纷纷重仓传统能源，券商强力推荐。

钛媒体APP梳理发现，在传统能源板块，煤炭股的投资价值依然高居榜首。富达国际指出，“至少在未来10年，化石能源依旧是我国能源系统的重要组成部分；即使在更长的时间维度，化石能源也可能持续提供调峰、调频的支撑，这其中也蕴涵着投资机会。”

万家双擎基金经理叶勇也认为，受到新能源发电特性和储能设施落后的影响，未来较长时间，火电依然是确保我国能源安全的主力。在国际局势动荡、能源危机和全球滞胀的新时期，重视煤炭的主体能源地位是非常必要的。

开源证券分析师张绪成在11月最新发布的研报中更是明确指出，“9月底以来煤炭等传统能源板块出现较大调整，当前配置价值再凸显。”其给出的理由包括：一是当前煤炭股票的 PE 估值多数为 4-5 倍，属于超跌;二是煤炭股票的股 息率多家在10%以上，甚至达到17%，明显高于银行长存利率;三是稳经济稳 增长预期在逐步恢复;四是2022年11月年度长协价格上调，且2023年长协基准价不变，政策明确了煤炭的强势地位，2023年煤炭业绩也有强力支撑;五是供暖季临近，需求有望触底反弹，而供给因疫情影响难言宽松，煤价易涨难跌; 六是三季报已全部发布，业绩低于预期的利空因素已出尽。

当然，分析人士纷纷提醒传统能源需要注意的投资风险点，主要是供给大增带来的供应瓶颈缓解、经济上行动不足压制需求或需求衰退时下滑带来的价格中枢大幅下行。

新能源赛道机会

尽管新旧能源转换不是一朝完成，但终局必然是传统能源在能源系统中的份额大幅下降，新能源占比大幅提升。王永中预计，伴随着低碳转型的推进，主体能源将由石油、天然气、煤炭等化石能源向可再生能源逐步过渡，预计非化石能源可能在21世纪40年代早期占据主体地位。可再生能源占一次能源的比重将由2018年的5%升至2050年的50%左右，化石能源的比重则相应由85%降至30%左右。

“从国家的大能源体系范畴来讲，我们正处于新、旧能源的交替初始阶段，能源综合利用也需要多种资源的配置。”祁海珅告诉钛媒体APP，国家风光大基地项目的出炉、特高压线路输送的建设、智能电网调度系统的升级、储能和蓄能的配套服务等都已具备发力的条件和基础，这一切都是为了新能源为主体的新型电力系统的构建创造条件、夯实基础，来迎接生产生活、出行消费的电气化、电力能源清洁化时代，全国能源生产与消费方式的变革，循序渐进的适应国家能源统一大市场的建设，这也意味着很多能源产业链、供应链也需要逐步重新构建、资源重新配置。

能源供应链、产业链重构意味着新能源领域的投资机会更多。钛媒体APP梳理发现，业内首推的是风电、光伏等未来能源主流方式，其从上游原材料、中游零部件到下游能源运营商乃至关联的电力系统等整个产业链都具有极大成长空间。

数据来看，2010年-2021年，我国风电和光伏装机量年化增长率高达22.2%、83.9%；截至 2021年风电和光伏发电量占比为 7.89%、3.93%。根据发改委等九部门印发的《“十四五”可再生能源发展规划的通知》，要求2025年可再生能源年发电量达到3.3万亿千瓦时左右，新能源发电还有三倍左右的增长空间。根据兴证电新团队测算，2021-2025 年，光伏装机量为CAGR为25%。

（国内风光发电量占比持续提升，来源：兴业证券研报）

新能源的快速发展带来储能的爆发，储能也被公认为极具投资潜力的板块。2021年4月21日，国家发改委和国家能源局联合发布了《关于加快推动新型储能发展的指导意见（征求意见稿）》，其中提出，“到2025年，实现新型储能从商业化初期向规模化发展转变，新型储能装机规模达3000万千瓦以上；到2030年，实现新型储能全面市场化发展。”

尽管商业模式还未完全跑通，但在政策驱动之下，储能建设已经如火如荼。中国化学与物理电源行业协会储能应用分会的数据显示，2021年中国抽水储能新增装机量同比增长192%，达到5.3GW；2022H1，抽水储能新增装机量就达到8.01GW。而根据储能与电力市场统计，2022年5-7月新型储能项目中标总规模分别为0.87GW、0.66GW、0.97GW。长江证券预测，中国新型储能全年新增装机同比增速可达132%，装机量达到5GW左右。

虽然储能板块已经掀起过行情，但券商纷纷出研报给出“推荐”评级。开源证券分析师殷晟路就表示：“大储户储两翼齐飞，全球储能齐放量，建议关注锂电储能系统产业链。”有基金经理也向钛媒体APP表示，“最好还是从储能产业链和技术路线两条线来把握二级市场投资机会，筛选出各环节或各技术路线上的优质标的。”

新能源车也是新能源大板块内券商推荐关注最多的领域之一。经过近十年的发展，中国已经拥有了整个新能源车产业链的完整布局，从上游的正极、负极、电解液及隔膜，到中游的电池公司，下游的整车，以及储能装置等等，已经具备显著优势。

海通国际首席经济学家荀玉根指出，在政策支持叠加技术进步驱动下，新能源车销量增速和渗透率的快速提升，使得整个产业链持续高景气，企业盈利保持高增速，估值中枢明显抬升。未来随着新能源汽车向智能化转型，新能源车产业有望从硬件制造逐渐向软件和生态演变，产业链的景气趋势还未结束。

文章来源： 钛媒体，招商银行，财富时代杂志