几天前，碧桂园服务年初推动的物业并购终于划上句号，蓝光嘉宝更名、邻里乐被划转、接盘诚和物业，百亿收购富力物业仍在推进。
今年，多家地产商债务高压，只要有钱，似乎都可以坐下来谈。碧桂园服务大举扩张，开启物管行业大鱼吃大鱼的游戏。
截至目前，公司累计耗资近200亿元，占今年前11个月物管行业并购总额的6成。

200亿抄底

十多年前，中国房地产行业一路狂奔，物业服务还是房企的边缘业务，远没有如今被重视。

日后成为宇宙级房企的碧桂园（02007．HK），在2004年创立碧桂园物业，其定位只是杨国强及创业伙伴家属们经营的辅助性业务。
碧桂园的男人们在前方拿地建房卖房，家属们则在后方为卖出的房子做服务。随着地产主业规模越来越大，寄附在身的物业企业逐渐有了规模。

2006年，杨国强把刚毕业1年的杨惠妍“下放”到物业公司。彼时，杨惠妍已间接控制碧桂园服务50．141％股权。

进入物业公司后，25岁的杨惠妍担任董事长。可能杨国强也没料到，当初让女儿“练手”的业务，不仅在2018年登陆联交所，还发展成集团旗下最能打的业务板块之一。

上市之后，杨惠妍不甘心再“抱大腿”，转而向外拓展，一大波收购兵不血刃的旋即展开。

2019年到2020年，佛山元海嘉凯城、满国康洁、福建东飞等多家物业企业，被碧桂园服务逐一收购或控股。2020年，在收购物业标的方面，公司耗资45亿。

2021年，房地产行业已是遍地凄风苦雨，地产商被债务压得喘不过气，物管资产作为优质资产被率先拿出来变现，碧桂园服务守到了到抄底的机会。

年初，蓝光发展（600466．SH）遭遇债务危机，旗下蓝光嘉宝服务被碧桂园服务相中，后者以48．47亿元收购蓝光嘉宝64．62％股权；下半年，富力地产、花样年控股先后发生流动性危机，碧桂园服务分别为富力物业、邻里乐开出对价100亿元和33亿元。

目前，碧桂园服务对蓝光嘉宝服务、彩生活旗下邻里乐大型收并购已完成，还顺手拿下中梁百悦智佳、长城物业等4家10亿以下标的。

在完成对蓝光嘉宝服务收购之后，碧桂园服务在管面积大增。据其中报披露，公司在管面积6．44亿元平方米，较去年底增加2．67亿平方米，合同管理面积达12．1亿平方米，直逼2020年全国商品房销售面积17．61亿平方米（国家统计局数据）。

中指院日前披露一份物管行业并购研究报告显示，截至11月1日，物管行业发生并购交易63宗，涉及金额约315亿元，较2020年增幅198％。碧桂园服务成为最大赢家，耗资约193．57亿元，占行业并购总额的61．45％，增加潜在在管面积约2．8亿平方米。

钱从何来？

“农民”杨国强17岁之前穿不起鞋，通过房地产逆袭成为富豪，手握千亿级资金，但在花钱这事儿上，远不及二女儿杨惠妍。

上月底，杨惠妍主导对富力物业收购，给在管面积不到7000万平方米的富力物业，开出百亿对价，溢价非常可观，刷新了公司和行业收购记录。

杨惠妍出手阔气碾压同行，被业内称为“并购王”。让人们不解得是，动辄几十亿、百亿级资金，究竟从哪里来？

今年中报披露，碧桂园服务（06098．HK）账面资金余额217．68亿元，短期借款仅3．65亿元，即便算上应付账款及票据103．76亿元、应付税项6．81亿元，其资金充沛程度秒杀其他物管企业。

而依托资本市场不断融资，是公司获得资金的重要方式。

今年5月，公司通过股权配售和发行可转债，合计获得融资155．26亿港元。2019年、2020年，分别通过股权配售及发行可转债方式合计融资135．64亿港元。

也就是说，自2018年上市以来，公司已从资本市场募得资金累计290．9亿港元。

配股融资几乎成了公司实施收并购的信号，在收购蓝光嘉宝服务和富力物业之前，均有通过资本市场募资的动作。以至于现在行业里哪家房企准备抛售物业资产前，碧桂园服务总会成为传闻里接盘的“金主”之一。

前段时间市场疯传被出售的恒大物业，让碧桂园服务再次成为传闻主角。据说，在朱孟依的合生创展集团（00754．HK）介入前，杨惠妍已准备对恒大物业下手，可惜双方没有谈拢。

或正因为在手资金的充沛，使得碧桂园服务能提前介入到一些物业标的之中。比如国瑞服务、邻里乐等先后将股权质押给碧桂园服务，相当于提前锁定了这些企业。

以债“圈”物，这大概是是从万物云学到的套路。

千亿隐忧

2020年，碧桂园服务定下远期目标，即到2025年，其合约面积超过18亿平方米，营收规模破千亿。

借着物业板块估值高峰，碧桂园服务市值超过碧桂园。截至11月3日，其市值为1868亿港元，高出碧桂园当日市值超过200亿港元。

然而，在跑马圈地式的收并购背后，这家物管企业似乎忽略了自我造血能力，为今后发展埋下了风险。

以收购富力物业为例，二者盈利水平差异不小。2018年至2020年，碧桂园服务净利率平均18％左右，富力物业不到10％的水平，短期内对公司的影响客观存在

杨惠妍对这宗外界瞩目的收购拴上了“保险”，对价支付分两个阶段，尤其在第二阶段里，每月盘点一次付款一次，直至业绩承诺的在管面积0．66亿平方米实现。

如果加上对富力物业的在管面积，公司在管面积在年底会超7．3亿平方米，居行业第一。

头部物管企业之间的战斗，从来不是一次轻松的对决。万物云日前将三盛物业板块、阳光城物业业务并入后，在管面积已达7亿平方米。

值得警惕的是，公司现金流高度依赖于资本市场的融资。其今年上半年经营活动产生现金流为12．36亿元，对收并购提供“子弹”十分有限。要持续冲击规模，今后向股市伸手要钱的动作或许会更加频繁。

此外，通过收并购获得的只是现有物业服务协议，随着人工等成本上扬，靠不太容易上涨的物业费，带动公司营收规模增长不太现实。

碧桂园服务不得不拓展诸多增值业务，开展房地产经纪、广告、城市保洁及家装等业务，几乎能想到的、能赚钱的都在做。

斑马消费梳理发现，2018年－2019年，公司营收增速分别为49．76％和106．30％，2020年下滑至61．75％；同期，归母净利润增速从129．79％降至60．78％。

这早有前车之鉴，物业第一股彩生活（01778．HK），上市6年大肆并购之后，营收增速突然负增长，不得不出售核心资产缓解流动性。

欲戴王冠，必承受之重。行业老大其实不好当，并购的收益与风险、责任和挑战，相信杨惠妍已考虑好了。