一场新投入、新进击大战，已拉开帷幕。

作者：于照野

编辑：郝科 李锋

风品：南辞

来源：铑财——铑财研究院

岁末年初，企业常有大动作。

企查查显示，12月6日，小米科技（武汉）有限公司发生工商变更，法定代表人由雷军变更为曾学忠，同时雷军退出执行董事兼总经理职位。

实际上，近日来，雷军已接连退出小米多家关联公司，包括广州小米通讯技术有限公司、广东小米科技有限责任公司等。目前雷军共关联95家公司。

临近一年节点，不禁让人浮想，雷军是否在酝酿大动作、有啥大招？

疑问，并不突兀。看看低迷市值，小米集团的确需要些改变。

截至12月13日，小米集团收盘价19．24港元／股，逼近17港元／股的发行价。较35．9港元／股的年内高点缩水40％，市值缩水三千亿港元。较开年的33．2港元，也下跌三成。

是因为业绩么？乍看并不差：今年前三季营收2427．34亿元、经调整净利175．66亿元，同比分别增长38．4％和79．2％。其中，经调整净利润已超2020年全年。

是因缺概念、成长故事？其新能源造车，正如火如荼。

那么，为啥不被资本市场待见？

01

营利双降、跌出前三

“三年之约”有多远？

不可否认，为提振信心，小米进行了诸多努力。

三季报披露，2021年3月至10月已合计耗资约80．41亿港元进行回购。三季报披露后，公司又接连回购超360万股。

说千道万，不如白银一片。然如此诚意，市场仍未激起多少水花。

独立行业分析师李晨表示，市场或在“杀估值”。无论当下业绩，还是企图要讲的故事，二级市场都不太愿意给小米更高溢价。“聚焦主业，小米低毛利的老问题没得到更显著解决，手机业务的市场位次也滑落了。”

的确，小米集团三季报有喜有忧，“失色”部分亦扎眼。

今年第三季，营收、净利环比二季度均明显下降：前者下降11．1％，后者下降17．8％。

与之对应，是小米手机出货量，无论全球还是国内均出现下滑：

三季度，小米全球智能手机出货量4390万台，去年同期为4660万台，同比下滑约5．8％。今年二季度为5290万台，环比下滑约17％。

追其原因，芯片短缺之痛不容忽视。然这个行业问题，也显出企业产业链、供应链竞争力的强弱。

聚焦排名榜，小米手机销量全球排名由二季度亚军重回第三，国内排名由二季度第三滑落到第四名。全球是受制于iPhone13影响，国内则缘于荣耀重生崛起，凭借17．3％市占率挤进前三。

要知道，排位反超曾是小米股价立竿见影的提振器。数据显示，小米智能手机的全球市场份额由2019年不到10％跃至2021年第二季度的16．7％，当季一举超越苹果，首次晋升全球第二。

春风得意马蹄疾，2021年8月，雷军豪言立下新目标：“三年内，拿下全球第一！”

然仅一个季度，就升势改降势，二哥位置尚且坐不稳，带头大哥的“三年之约”又有多远呢？

值得注意的是，三季度小米智能手机业务不仅营收环比下滑，毛利润也环比下降5．6％，调整后净利降幅更达18．1％。

主要源于销售及推广开支，小米第三季度同比增加35．6％到45亿元，其中销售及推广人员的薪酬同比增加87．9％至人民币832．3百万元，增速远超营收增速。

换言之，即使加大销售力度，也没帮助小米卖出更多手机。

01

质量漏洞 增势天花板？

何以如此呢？

红海强竞争，相比芯片掣肘的短期波动，用户体验才是冷暖根本。

长稳商学院院长王长稳表示，今年小米没有出现很好的爆款产品。像不久前，小米针对女性用户群体推出的小米Civi系列，以及首款屏下摄像头手机MIX 4，最终还是没被消费者认可，没火起来。

“小米手机今年推出的手机型号很多，但没爆品，造成小米今年产品都很平庸，影响了手机出货量。”

电信分析师马继华亦认为，今年，小米手机并没有体现出高人一筹的设计和应用水准，一直还是深陷同质化的价格战中，受同行新机或者营销活动的冲击会长期存在，出货量波动区间也较大。

一些质量漏洞，也不可不察。

梳理舆论，不久前，小米11系列手机因黑屏、主板损坏、WiFi及热点无法使用等故障，遭大量消费者维权。由此暴露产品端、售后端的品控缺陷，短期流失忠实用户，长期影响品牌口碑。

如今看，反噬力也都体现在上述财报上。

手机业早已是红海竞争，一日千里、高迭代、强专业，销量提振必须靠产品、靠技术、靠口碑、靠特色体验，只有回归以用户为中心的初衷，小米手机才有可能在激烈厮杀中稳住市场、继而进阶。

上述强调，并不算苛求。作为起家业务、营收绝对主力、生态支撑主载体，小米手机业务可谓价值“命门”。“降速”易让外界怀疑企业成长性基石，市场又怎能有足够信心。

当然，小米不止有手机。

三季报显示，小米集团三大业务智能手机、IoT与生活消费产品、互联网服务收入在营收中的占比分别为61．26％、26．82％、9．40％。

2021年三季度，小米集团IOT与生活消费产品业务收入209亿元，同比增长15．5％，小米电视出货量300万台，位居国内第一；增速可圈可点，然与2019三季度的44．4％收入增速，小米电视310万台相比，是否也有增势天花板之态呢？

要知道，虽营收占比第二，IoT与生活消费产品却是小米增速的主力军，也是其生态战略的重要支撑。

招股书称，公司建成了“全球最大消费类IOT物联网平台”。2018年，小米集团又将IOT升级为AIOT即人工智能物联网，未来五年将“All in AIOT”。目前，产品主要由自身生产的智能电视、电脑、路由器，以及生态链企业合作生产的移动电源、手环等。2021年初，雷军又再次“All in”造车。

2017－2019年，该业务营收234亿元、438亿元和621亿元，同比涨幅分别为88．71％、86．9％和41．7％，占比从刚过两成提到30％以上。

然2020年成为分水岭，涨幅骤降至8．6％；小米电视出货量900万台，虽仍是国内第一，较2019年的1046万台，却少了100万台。

可喜的是，2021年增速回暖，然也有同比基数低因素，即使三季度境外收入创单季度新高，整体增速仍较疫情前有不小差距。

与之对比，手机端则高歌猛进。主要是大哥华为被迫退出，小米攻城掠地：2020年，小米手机收入1522亿元，24．6％的同比增速远高于2019年的7．3％；2021年前三季度，小米手机收入较2019年同期增长73．49％，亦大好于IOT产品同期表现。

只是，手机业长期的红海竞争属性未变。除了华为持续发力、意在东山再起，苹果、OPPO、vivo等内外强敌亦不可小视。三季度的业绩下滑、出货量被超，或就是一个警钟。同时，上述竞品也在持续向IoT发力，阿里、百度、海尔等都磨刀霍霍。

那么，IOT先发优势能维持多久？手机业务突破压力几何？小米后续成长性多大呢？

03

造车赌局？优势与劣势

传统业务各有困点，新成长故事登场也就在情理中。

2021年3月，小米剑指新能源、大佬雷军也亲自下场。他说：“小米汽车将是我人生中最后一次重大的创业项目，我愿意押上我人生所有积累的战绩和声誉，为小米汽车而战！”

大佬押宝，也是有逻辑的。

放眼新能源汽车，无论港股、美股还是A股都可谓红红火火、热度冲天。除了市值王者特斯拉，比亚迪、宁德时代也在不断登高。

另一厢，受疫情、缺芯、新型技术发展等因素影响，纯粹手机厂商遭遇发展困境，智能手机边界越来越模糊，而汽车的智能化、网联化、电动化、共享化转型让其看到更多希望。同时，汽车是典型的技术资金密集型产品，能带来更高附加值，更易受到资本关注，融资、容错率更高。这或就是小米，苹果、华为等扎堆造车的原因。

只是，诱人大餐也并不好吃。

小米表示首期投资为100亿元，未来10年投资100亿美元，而且2024年之前都是零创收。

巨额投入、周期长，考验企业综合实力，也代表了不可控性。看看恒大的前车之鉴。或有更深体会。

当然，小米不是恒大。行业分析师于盛梅表示，对于小米来说，造车的优势包括硬件产品设计、开发经验；相对熟悉硬件制造供应链；资金较充裕；销售渠道现成等。

“但劣势也特别明显。小米当下并无直接的汽车制造相关经验，未来需要跨越品质、产能、交付、资质等多门槛。另外入局时间相对较晚，有限时间内补足短板并实现超越的难度不小。”

并不夸大。以供应链为例，公开资料显示，苹果供应商数量大概在700－800家之间，核心供应商数量200家左右；而一家普通传统燃油车零部件的数量就达3万左右，量级是智能手机的百倍。供应链的高复杂度、自身生态链短板，都凸显入局的高门槛。

再如出行“安全性”。乘联会秘书长崔东树表示：“与美国的特斯拉，中国的比亚迪等整车企业相比，新能源车更需要的是体系化能力，小米在这方面并未体现出特别强优势，产业技术亮点并不突出，核心技术能力的缺失，让消费者较担心小米造车是否具备发展潜力。”

同时，研发力更强悍的苹果、华为等也有造车动作。最新消息，苹果将在2025年推出完全自主的汽车。摩根士丹利认为，苹果进入自动驾驶，可能对大部分电动车产生负面影响。

行业分析师郝瑞表示，与传统车企相比，小米并无安全性和可靠性的优势；软件技术而言，又长期受到苹果压制。“小米造车要避免骑虎难下、雷声大雨点小尴尬，就必须要有奇袭之招，不然很难打开局面、入局分羹”。

没错，新能源汽车业已进入智能化的下半场，新四化属性更强，竞争更加多维高阶，能存活的企业必须足够专业性。

这就需要强创新研发力。以特斯拉为例，2020年其成立17年来的首次盈利，另外，特斯拉历年研发强度基本在10％以上，远超传统车企5％的平均水平。

也意味着，起步较晚的小米需要大力烧钱追赶。三季报中，小米集团强调当前有足够现金和现金流来支持造车业务，小米汽车未考虑单独上市融资：

2021年9月30日及2021年6月30日，公司现金及现金等价物分别为326亿元及319亿元。截至2020年底，小米账上现金余额约1080亿人民币。

从上述造车投入计划看，一千多亿的确够充足。然2024年前的零营收，意味着三年全靠原有业务供养，即使2024年有收入，能否持平支出也是一个大考量。而2020年就明确要高端自研的小米手机，同样需大量资金支撑研发、突破高端化坚冰。

综合看，资金又有多充裕？

小米造车，既是风口，也是风险。雷军押宝背后，是否也是一场赌局？

04

34．2亿VS19．8亿  投资成败论

跨界汽车只是一个缩影。

众所周知，为了大生态战略，小米早有投资大咖风范。只是当下窘境，似乎被投资绊住了脚。

细品财报的利润下滑，一个重要原因来自投资：三季报利润表中，“投资公允价值”变动这一栏去年同期为34．2亿人民币，今年变成亏损19．8亿。

小米表示，三季度受宏观环境影响，小米集团按公允价值计入损益的长期投资造成了未实现的财务亏损。“今年第3季度全球宏观环境以及中国科技行业的市场情绪减速”。

截至2021年第三季，小米共投资超360家公司，总账面价值591亿元，同比增长49．8％。上市公司部分未实现的财务亏损为35亿元人民币，部分被非上市公司的估值增长所抵消。

以爱奇艺为例。2020年，爱奇艺亏损额约74亿元，小米财报中划出约4．6亿的投资亏损。 而看看今年其裁员及亏态，压力又有多大？

梳理小米投资版图，基本可分为横纵两方向，横向为生态链投资，纵向为产业链投资。宣布造车后，其对产业链相关投资更为频繁，投资项目包括自动驾驶、半导体产业链、动力电池等企业。

据《红刊社》不完全统计，截至2021年9月底，小米在智能汽车领域投资布局的企业合计62家，其中智能驾驶17家，智能电动13家，智能座舱6家，有22家企业是2021年新增投资。

行业分析师林永表示，密集的产业链投资是在解决小米的竞争短板。手机产品中，小米高性价比的定位使其饱受附加值溢价困扰，往期品牌高端化进程并不顺利。新能源汽车方面，收购高技术团队是其提升产业链议价权、竞争力的重要手段。但这些投资也不尽然是稳赚，除亏损风险，技术不及预期、政策变化、竞品突破等也是风险。况且小米产业链公司上市后，如石头科技、极米科技等，也都面临“去小米化”难题。

诚然，“买买买”可快速补齐短板，不失为一种战略布局方式。但投资也非万能药，极度考验企业的标的质地鉴别力、后续综合赋能力、业务整合协同及市场走向趋势。

更关键的是，科技属性、核心创新力、创新思维等更核心能力是买不了的。

回顾发展历程，相比于华为、苹果等一线技术引领力，小米是否更多是靠模仿跟随、主打性价比来获得市场？是否缺乏跳跃性创新？

从投资大咖，到科技创新大神，小米依然有不短的路要走。

05

可喜变化 投入与产出 靠什么来争？

当然，小米也有可喜之变。作为一家先锋领军企业，亦不缺突破可能性。

出货量、营收环比下降，但毛利率在提升：2021年第三季，小米智能手机业务毛利率12．8％，比8．4％增加4．4个百分点。

一个重要因素，是高端化的初见成色：2021年前三季，小米高端手机出货量超去年全年。国内地区小米定价3000元以上以及境外定价300欧元以上的高端旗舰手机出货量近1800万台，占比超12％；境外定价300欧元及以上的智能手机出货量增长超180％。

此外，“互联网服务”业务Q3营收73亿人民币，为单季历史新高，增速达到26％。

用户生态活水，也是小米扩容向上的力量源泉。截至2021年9月，小米全球MIUI月活跃用户数4．86亿，同比增长32％，截至2021年11月22日首破5亿。

物联网方面，截至2021年9月30日，AIoT平台已连接的IoT设备（不包括智能手机、平板及笔记本计算机）数首破4亿，拥有5件及以上连接至小米AIoT平台的设备（不包括智能手机、平板及笔记本计算机）的用户数超800万，同比增长42．8％。

系列飘红，离不开高研发投入。2021年前三季，小米的累计研发支出已达93亿元，同比增长51．4％；截至9月30日末，公司研发人员13919人，占到总人数的4成以上。

渠道方面，线下专营店是关键锚点。

财报沟通会上，小米总裁王翔曾表示：“目前，线上渠道占中国智能手机总出货量的30％左右，也就是剩下70％的智能手机是在线下出售的。而在这部分线下市场，我们小米目前的份额可能只有7％左右。”

商机潜力无需赘言。2021上半年末，线下门店小米之家已超7600家，半年时间增长一倍有余。三季报公布时，小米集团在中国大陆的零售门店已破一万家，渠道下沉继续加速。

不快似乎也不行。有数据显示，vivo在2017年线下零售店数量已达25万家。

玩味的是，小米财报中并没给出线下销售的具体数字或增长情况，仅引用第三方数据表示，公司“在中国大陆线下渠道的智能手机出货量市占率由2021年第一季度的7％提升至2021年第二季度的7．8％”。

拉长维度，2019年末，小米之家刚超630家，2021年三季末已超一万家。一年多时间新增近万家门店，且每个门店平均有300个产品。渠道如此跃进，却没能让小米集团收入有大规模上升，是线上萎缩所致，还是线下渠道成效不佳、效率待提升？投入产出比合理吗？

相似疑问，也值小米汽车冷思。

11月27日，北京经济技术开发区管委会与小米科技进行签约，正式宣告小米汽车落户北京经开区。据悉，小米汽车总部基地和销售总部、研发总部都将落地于此，并将分两期建设年产量30万辆的整车工厂。

一场新投入、新进击大战，已拉开帷幕。

“小米造车不是在追风口、赶潮流，而是因为智能电动汽车已经从‘机械产业’转变为‘信息产业’了。”正如雷军所言，智能电动汽车已是兵家必争之地，小米不得不争。

只是，追梦进击中，靠什么来争呢？

无疑又是一场效率赛跑、质量赛跑、创新赛跑、精细化、专业性比拼。

小米缺什么呢？

本文为铑财原创