第一章 行业概况

不良资产（Non－performing Assets）是一个比较宽泛的概念，它是针对会计科目里的坏账科目而言，包括但不限于银行的不良资产、政府的不良资产，以及证券、保险、基金、信托等的不良资产，企业的不良资产等等。金融企业尤其是银行作为风险行业，是不良资产的主要源头之一。

在国内外复杂多变的经济环境以及国内去杠杆的政策环境下，虽然银行不良率企稳信贷资产质量总体可控，但是随着经济下行压力加大，金融机构的“不良”呈双升态势，不良资产规模仍存在上涨的压力，不良资产的供应增加的状况仍将延续。

目前，我国官方定义的不良资产仅限于银监会和保监会两家监管机构，各自明确了其管辖范围内不良资产的范围，而横跨其他各行业和领域的不良资产定义尚不存在；但是，不良资产的市场交易行为又会存在各种问题，对于不良资产经营者而言，切切实实面临着很大的市场商机。在政策松绑持续催化下，不良资产处置市场被视为蓝海，吸引了更多的参与者纷纷入场。由此，不良资产市场呈现出与此前的政策性不良资产经营完全不同的明显特征，其市场化程度更为成熟，竞争更加充分、透明。

资产管理（Asset Management），通常是指一种“受人之托，代人理财”的信托业务。从这个意义上看，凡是主要从事此类业务的机构或组织都可以称为资产管理公司（Asset Management Companies），简称AMC。

资产管理机构指具有相关牌照资质，主要从事批量收购、管理、处置不良资产的机构，在不良资产处置以及防范金融风险等方面发挥重要作用。中国资产管理机构分为全国性AMC和地方性AMC两类，在不良资产处置以及防范金融风险等方面发挥重要作用，目前共有持牌AMC 63家，已形成“5＋2＋银行系AIC＋外资系＋N”的多元化格局。

图 不良资产处置行业“5＋2＋银行系AIC＋外资系＋N”

数据来源：资产信息网 千际投行 零壹智库

截至2021年2月，中国共有全国性AMC 5家，1999年批准成立4家，2020年新批准成立1家，注册地均在北京。

截至2021年2月，中国共有地方性AMC 58家，较2020年末增加1家。河北、广东、福建各有待批准AMC 1家，陕西、辽宁各有筹建中 AMC 1家，吉林已解散AMC 1家。

截至2021年2月，中国共有2家上市AMC，均为全国性AMC且都在港交所上市；AMC概念上市公司15家，其中8家在深交所上市，7家在上交所上市。

图 不良资产管理行业产业链投资图谱

资料来源：资产信息网 千际投行

图 资产管理行业生态圈

资料来源：资产信息网 千际投行

图 AMC（资产管理公司）行业生态圈

资料来源：资产信息网 千际投行

资产管理行业生态圈由三部分组成，分别为投资管理、财富管理、终端客户，其中投资管理机构创设产、募集资金，主要有投行投资管理部门和专注型投资管理公司，财富管理机构作为渠道帮助资管机构销售产品，主要由投行、折扣券商、私人银行、注册投顾（RIAs）、信托银行等组成。1990－2008年整个行业处于高速发展时期，投行通过收购整合资管、保险、信托、商业银行等功能，意图打造金融超市，通过一站式服务吸引客户。

图 资产管理的价值链，以基金管理为例

资料来源：资产信息网 千际投行

图 资产管理行业数据资产管理架构图谱

资料来源：资产信息网 千际投行

图 传统类业务处置图

资料来源：资产信息网 千际投行

传统处置类业务传统类业务是指不良资产管理公司直接继承原有的债权债务关系，收益主要来自于最终实际收回的现金流与债权收购成本之间的差额。传统类业务在收购时并没有确认处置方式及未来的现金流，因此处置的灵活性和弹性更大。实现收益的方式包括到期正常收回债务、债务重组（若以债转股、以股抵债、追加股权投资等形式进行债务重组则转化为投资类业务）、债权转让或发生进一步违约时的诉讼追偿等，该类业务的处置周期一般为2－3年。

图 人工智能在资产管理机构中的运用

资料来源：资产信息网 千际投行

图 员工总数、成分股个数及总市值合计

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

近年来，随着国民经济持续快速增长、人民群众财富积累和实体经济融资需求更趋多元化，我国资产管理行业稳步发展，银行保险资管机构逐步增加，资产管理规模稳步扩大。目前已设立了14家银行理财公司和27家保险资管公司，管理资产合计约18万亿元（不含商业银行自身开展的理财业务管理资产25万亿元），已成为资本市场的重要机构投资者和服务实体经济的重要力量。其中，保险资管公司受托管理保险业69％的资产，在企业年金市场管理的资产超过三分之一，长期资金管理能力不断提升；银行理财公司开业以来，依托母行的客户资源和审慎管理文化，业务发展稳健有序，产品规模超过2万亿元，成为我国资管行业备受关注的新生力量。

立足当前，完善金融机构公司治理是深化金融改革的首要任务。银行保险资管机构要坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，按照党中央国务院关于完善现代金融企业制度和深化金融机构公司治理改革的要求，充分发挥党的领导制度优势，广泛吸收借鉴国内外良好实践，强化投资者保护，加强信息披露和关联交易管理，不断完善符合资管机构特点的公司治理体制机制，为我国实体经济发展提供更高质量、更有效率的直接融资支持和资产管理服务。

AMC分为四大AMC公司、地方性AMC和不持牌AMC。地方AMC不属于金融机构，大多成立于2012年之后，注册资本规模较小。目前各省第一家地方AMC大多由地方政府实际控制，第二家地方AMC的股东背景较为多元化。目前，已完成工商注册并获得银保监会批复的地方AMC共57家。

图 2014－2019年我国地方AMC获批数量走势图

资料来源：资产信息网 千际投行 银保监会

第二章 商业模式和技术发展2．1 产业链

资产管理是指委托人将其资产托付给受托人，由受托人以约定的方式、条件对被委托的资产进行运作与管理。资产管理行业生态链由上游投资人、中游资管机构、下游投资标的三者构成。投资人自行承担投资的收益与风险，资产管理机构收取约定的管理费，最终目标是实现投资人资产的保值增值。

其中，中游资管机构主要包括银行、保险、信托、券商、公募基金、私募基金。根据“收益－风险”特征，下游投资标的主要包括低风险（货币工具、利率债、信用债、非标债权）、中风险（股票、房地产）、高风险（收藏品、大宗商品、PE／VC、衍生品）三类。依托上游、中游、下游三大生态结构，资产管理行业可以有效地实现投融资需求的对接，一方面满足客户的财富管理需求，另一方面满足企业的融资需求，动员社会富余资金投入生产，从而成为金融支持实体经济的有生力量。

图 资产管理产业链

资料来源：资产信息网 千际投行

资产管理公司收入包括经不良资产业务收入、金融服务、投资及资产管理。

图 以中国信达资产管理公司为例分解业务收入

资料来源：资产信息网 千际投行

图 资产管理规模现状

图 资管公司各项业务情况

资料来源：资产信息网 千际投行

根据BCG统计，北美资管市场2008－2018年复合增速为7％，2018－2019年同比增速为19％；亚洲资管市场（不包括日本和澳大利亚）2008－2018年复合增速为17％，2018－2019年同比增速为11％。对比美国资产管理市场规模，我国仍有较大发展空间：根据BCG统计，2019年，北美资管总规模42万亿美元，是同期亚洲（不包括日本和澳大利亚）资管规模11．2万亿美元的3．8倍。

从具体行业来看，制造业和批发零售业在2012－2016年间不良贷款率攀升明显，分别达到3．85％和4．68％。国家产业结构调整、过剩产能出清给制造业带来的经营压力可见一斑，而电子商务的发展或是批发零售行业承压的主因。我们预计在国家去产能、去杠杆的前提下，行业不良余额应继续维持高位。

图 不良贷款率

资料来源：资产信息网 千际投行

截至2017年6月末，关注类贷款余额达34161万亿，增速略有向下但仍处高位。我们对2015年、2016年关注类贷款和正常类贷款增速进行比较，同期正常类贷款增长13．68％，关注类贷款增长16．18％，这意味着可能有部分坏账藏匿在关注类贷款科目下。虽然2017H1和上年同期相比，关注类贷款增速拐头向下至2．9％，但是余额仍然维持高位。关注类贷款在未来有很大可能转变为不良贷款。

当前各界对影子银行的定义莫衷一是，中国人民银行调查统计司司长盛松成认为：影子银行是在传统的金融体系以外从事信贷、资金融通等机构和业务。我们梳理发现，商业银行以外的借贷业务是不良资产的另一重要来源，其中绝大部分属于影子银行范畴。尽管根据银监会年报的提法，纳入监管的信托和银行理财不属于影子银行。这里我们将各类影子银行业务和非银行金融机构的业务统一统计。

表 影子银行、相关非银机构的贷款相关业务

资料来源：资产信息网 千际投行

图 小额贷款公司贷款余额

资料来源：资产信息网 千际投行 央行

图 小额贷款公司贷款数量

资料来源：资产信息网 千际投行 央行

小额贷款公司作为我国普惠金融体系的重要组成部分，长期坚持小额分散、服务＂三农＂和小微企业的正确方向道路，在实现金融创新及规范民间投资等方面发挥了重要作用。截至2018年末，全国共有小额贷款公司8133家，贷款余额9550亿元。截至2019年6月末，全国共有小额贷款公司7797家。贷款余额9241亿元，上半年减少304亿元。

图 融资租赁合同余额

资料来源：资产信息网 千际投行

图 委托贷款、信托贷款、银行承兑汇票

资料来源：资产信息网 千际投行

以上可统计的影子银行信贷规模已达到32．5万亿元。且仍有相当规模未计算的部分：截至2017年6月末，基金管理公司及其子公司、证券公司、期货公司、私募基金管理机构资产管理业务总规模约52．8万亿元，资管业务总规模呈上升趋势，部分资金投向信贷类基础资产，具体比例难以测算。担保、典当、银行间市场交易等形式未进行精确统计。我们估计，影子银行信贷（暂不计算P2P部分）的总体规模将高达30－40万亿。

2．2 商业模式

从我国不良资产行业发展历史来看，四大资管公司的诞生与发展对我国经济有着重大的意义：

1）四大资管公司解决了国有商业银行近3．1万亿的坏账，为国有商业银行摆脱历史包袱，成功转型上市，成为国际巨无霸企业奠定了坚实的基础；

2）四大资管公司管理运作国有企业产生的不良资产，通过债转股等方式化解风险，减轻了国有企业的经营负担。

图 资产管理的典型模式

资料来源：资产信息网 千际投行

图 不良资产规模

资料来源：资产信息网 千际投行

图 银行不良资产规模

资料来源：资产信息网 千际投行 中国银保监会

图 不良资产管理公司运营模式

资料来源：资产信息网 千际投行

图 AMC运营模式

资料来源：资产信息网 千际投行

我们对常见的不良资产处置方式进行了梳理总结，主要包括诉讼追偿（债权人端）、传统处置（AMC端）、债务重组、债转股、不良资产证券化等。传统处置类业务传统类业务是指不良资产管理公司直接继承原有的债权债务关系，收益主要来自于最终实际收回的现金流与债权收购成本之间的差额。

传统类业务在收购时并没有确认处置方式及未来的现金流，因此处置的灵活性和弹性更大。实现收益的方式包括到期正常收回债务、债务重组（若以债转股、以股抵债、追加股权投资等形式进行债务重组则转化为投资类业务）、债权转让或发生进一步违约时的诉讼追偿等，该类业务的处置周期一般为2－3年。

图 传统类处置业务流程图

资料来源：资产信息网 千际投行

图 中国华融与中国信达传统类业务内部收益率对比

资料来源：资产信息网 千际投行

重组类业务重组类业务是指不良资产管理公司在收购不良资产时就已经通过协商与原有的债权人与债务人达成债务重组方案，因此未来的处置方式、现金流都相对可以确定。实现收益的重点就是重组方案的具体推进情况和现金流实际回收情况，重组类业务的处置周期一般为1－2年。

图 重组类业务 以中国信达为例

资料来源：资产信息网 千际投行

收购重组类不良资产行业主要分布于房地产业与制造业。按照最终债务人所属行业划分，AMC机构收购重组不良债务资产大致包含房地产业、制造业、租赁和商务服务业、建筑业、采矿业等。

2019年，中国信达与中国华融重组类业务的存量不良资产中按行业分最主要的债务方均为房地产业，占比分别为49％和51％。相较以往数据，采矿业不良资产出现激增，水利、环境和基础设施行业不良资产出现大幅缩减。重组类业务因为未来处置方式与现金流相对确定、绝大部分有担保机构提供担保因此收购成本相对较高。

图 中国华融重组类行业不良资产分布

资料来源：资产信息网 千际投行 中国华融资产管理公司年报

图 中国信达重组类行业不良资产分布

资料来源：资产信息网 千际投行 中国信达资产管理公司年报

一直以来，由于房地产业、制造业、商务服务业等行业贷款权重较高，因而产生的不良贷款、不良资产相应较高。以房地产行业为例，疫情冲击影响下，房企经营受困，资金链易发生断裂，在较高的融资成本影响下极易造成现金流断裂或资不抵债的情况。2020年以来，已有近百家房企破产，该领域的不良资产业务值得关注。

图 中国信达、中国华融年化收益率对比

资料来源：资产信息网 千际投行

2．3 技术发展

中国资产管理行业的金融科技创新最初集中在分销领域，例如在2013年，蚂蚁金服和天弘资产管理公司共同推出余额宝。不过从近期的发展趋势来看，科技创新开始渗透到资产管理价值链的其他领域。

随着大数据的兴起，以及利用大数据博弈的大型科技企业和初创公司的蓬勃发展，金融创新正在加快推进行业转型。资产管理行业迎来发展新机遇，金融科技公司将扮演“挑战者”和“支持者”的双重角色，与传统金融机构形成既竞争又合作的关系。

图 运营金融科技打造一体化资产管理平台

资料来源：资产信息网 千际投行

技术企业和金融科技在资产管理生态系统中的角色已然发生了翻天覆地的转变，这不仅反映了它们强大的创新能力，也反映了整个金融服务领域中的颠覆者处于日新月异的环境之中。近年来，金融科技经历了爆炸式增长，这在很大程度上归因于散户主导的市场格局和不完善的监管体系。随着监管改革的持续推进，这一局面将会有所改观：

（1） 收紧监管环境

金融科技专门监管机构的设立有助于快速消除监管套利，确保包括金触科技在内的所有金融服务提供商获取适当的牌照并得到有效监管，以保护散户消费者的利益。

（2） 颁布与实施资管新规

资管新规严格禁止所有“保障收益＂投资产品，因此大大降低了主要金融科技平台广泛采用的以产品推动分销模式的有效性。

（3） 引入新牌照和资格

例如证监会在2019年年底宣布的《关于做好公开募集证券投资基金投资顾问业务试点工作的通知》，鼓励行业参与者根据客户的财务目标制定投资解决方案，并加快从产品推动模式向咨询推动模式的转变。

不良资产投资管理核心是对债权、股权、房地产的合理定价和评估，行业内贝壳研究院、北交金科、千际投行、阿里、京东等对房地产、股权、综合资产进行系统性大数据询价已经提供相关服务和产品。

上述发展将推动下一波金融科技创新覆盖整个资产管理价值链，并为“智能金融”铺平道路。未来的科技创新将推动从“分销优先”向“客户优先”的理念升级，强化投资管理基础设施，支持专业化发展，并探索下一代市场，更好地对接资金供给和需求。

2．3．1 四大资管公司

（1） 开山鼻祖，先发优势

四大资管公司是最早开始不良资产处置业务的公司，独特的政策优势帮助四大AMC垄断不良资产处置市场，上承一级市场，下接二级市场。四大资管公司和政府、大型机构的深度合作关系、获取不良资产的能力、获取资金低成本优势、多年积累的品牌客户网络和品牌优势、领先的不良资产运作和处置能力、以及人才优势都是其他机构难以比拟的。

（2） 救火队长，成绩斐然

四大资产管理公司成立于1999年，信达、华融、长城、东方成立的初衷是担任救火队的角色，分别对应中国银行、工商银行、农业银行和建设银行，为四大国有商业银行解决历史坏账包袱。据银监会数据显示，截止2015年，四大资产管理公司累积收购不良资产规模达到50531 亿元，其中政策性不良资产达到14323亿元，商业化不良资产达到36210亿元。四大AMC出色地完成了任务，为提高商业银行风险应对能力，化解金融风险，维护宏观经济稳定，支持国有企业改革、推动产业化结构调整做出了极大的贡献。

（3） 凤凰涅槃，利润可观

四大资产管理公司在完成不良资产剥离任务的同时，遗留下了难以偿还的巨额贷款，最后被迫挂账延期，并剥离至与财政部共管账户。摊子大、任务重、激励体系不健全、企业内部运行效率低等问题导致四大AMC面临着困境。随着从政策性向商业化的全面转型，四大AMC拓展业务体量和业务边际，实施股改并引入战略投资者，四大AMC盈利能力大幅提升，华融、信达、长城的净利润可达上百亿元，东方净利润也在80亿元以上。

图 四大AMC不良债权资产绝对规模

资料来源：千际投行 资产信息网 年度报告 中金公司研究

图 四大AMC不良债权资产占合并口径资产总额的比例

资料来源：千际投行 资产信息网 年度报告 中金公司研究

（4） 混业经营，向全牌照拓展

混业经营改变了原来四大AMC单一业务模式，四大AMC开始全方位布局信托、基金、保险、银行等行业，增添了新的利润增长点。金融全牌照有利于公司发挥内部协同效应，为客户、政府提供一揽子服务，金融服务能力显著提升。2015年12月18日，信达与中银香港达成收购南洋商业银行股权协议，信达拥有了四大AMC中最全的牌照。

2．3．2 地方AMC

资管行业的新兴正规军随着近几年银行不良资产规模的攀升，以及地方政府债务的节节增加，国家相继批复试点地方性资产管理公司。

相比四大AMC，地方AMC在处置体量小、数量多、且分散的不良资产更具优势，处理方式更加灵活且有针对性，和当地政府、司法部门的协作优势提高了处置效率。地方版AMC的成立有利于缓解地方不良资产压力，加速化解地方政府不良债务风险。

四批地方版AMC的成立第一批：2014年7月，银监会批准江苏、浙江、安徽、广东和上海五省市参与本省（市）范围内不良资产批量转让工作，集中在不良资产风险较高的长三角和珠三角地区。组建江苏资产管理公司、浙商资产管理公司、安徽国厚资产管理公司、广东粤财资产管理有限公司、上海国有资产经营有限公司。其中，仅安徽国厚资产管理有限公司有民营资本参与。

第二批：2014年11 月，银监会批复北京、天津、重庆、福建、辽宁五省市成立地方版AMC。组建北京国通资产管理有限公司、天津津融投资服务集团有限公司、重庆渝富资产经营管理集团、福建省闽投资产管理有限公司、辽宁国有资产经营有限公司。此次地方版AMC试点兼顾中西部和东部地区，也是饱受不良资产困扰的地区。

第三批：2015年7月，银监会公布山东、湖北、宁夏、吉林、广西被允许在本省范围内开展金融不良资产批量收购业务。组建山东金融资产管理公司、湖北资产管理公司、宁夏顺亿资产管理公司、吉林金融资产管理公司、广西金控资产管理公司。与前10家地方AMC中只有安徽国厚资管有民营资本参与不同，此次批复的5家地方AMC多为今年新设企业，且多有民企参股情况。

第四批：2016年10月，银监会发布《关于适当调整地方资产管理公司有关政策的函》，允许各省增设一家AMC，同时也放开了不良资产转让主体的地域限制。随后监管部门开始陆续批复各省设立第二家地方AMC的申请，截至2017年8月，加上正在筹建的地方AMC，省级地方AMC已扩容至55家。截至2017年9月，包括在筹建地方AMC在内，我国地方AMC总共有58家，其中，广州、福建等六省份已经成立3家（或以上）地方AMC，同时，多省市开始筹备辖内第二家地方AMC。地方AMC呈现一片欣欣向荣，遍地开花的局面。

图 地方不良资产余额比较

资料来源：千际投行 资产信息网

2．4 政策监管

近年来，我国政府高度重视治理不良资产的工作，由于不良资产行业本身具有复杂性以及存在较高的风险，故采用分业监管体制，由多个金融监管机构共同承担监管责任。如一般银行业由中央银行负责监管，证券业由证券监督管理委员会负责监管，保险业由保险监督管理委员会负责监管。各监管机构既分工负责又协调配合，共同组成一个国家的金融监管组织体制。

图 不良资产行业监管机构架构图

资料来源：千际投行 资产信息网 2017中国不良资产年度评价报告

2．4．1 行业监管体制和行业主管部门

资产管理行业主要有银监会监管。

（一）收购并经营金融机构剥离的本外币不良资产；

（二）追偿本外币债务；

（三）对所收购本外币不良贷款形成的资产进行租赁或者以其他形式转让、重组；

（四）本外币债权转股权，并对企业阶段性持股；

（五）资产管理范围内公司的上市推荐及债券、股票承销；

（六）经相关部门批准的不良资产证券化；

（七）发行金融债券，向金融机构借款；

（八）财务及法律咨询，资产及项目评估；

（九）根据市场原则，商业化收购、管理和处置境内金融机构的不良资产；

（十）接受委托，从事经金融监管部门批准的金融机构关闭清算业务；接受财政部、中国人民银行和国有银行的委托，管理和处置不良资产；接受其他金融机构、企业的委托，管理和处置不良资产；

（十一）运用现金资本金对所管理的政策性和商业化收购不良贷款的抵债实物资产进行必要投资；

（十二）经中国银行业监督管理委员会等监管机构批准的其他业务活动。

以上十二项需到银监会审批，概括为：

1、主要包括资产收购、管理和处置，资产重组，接受委托管理和处置资产的服务，追加投资以及经批准的其他业务。

2、管理运用自有资金；受托或委托资产管理业务；与资产管理业务相关的咨询业务；国家法律法规允许的其他资产管理业务。

不需要审批经营范围：资产管理，投资管理，企业管理，供应链管理及配套服务，受托或委托资产管理业务（不含金融资产）。

2．4．2 行业政策

我国金融资产管理公司遵循的日常法律法规如下：

（1）《金融资产管理公司条例》中华人民共和国国务院令（第297号），2000年11月1日国务院第32次常务会议通过，当日公布，自公布之日起施行。该条例是金融资产管理公司经营活动依照的核心依据。

（2） 最高人民法院《关于审理涉及金融资产管理公司收购、管理、处置国有银行不良贷款形成的资产的案件适用法律若干问题的规定》（法释〔2001〕12号）（2001年4月11日） 。

（3） 最高人民法院关于国有金融资产管理公司处置国有商业银行不良资产案件交纳诉讼费用的通知【法［2001］156号】（2001年10月25日）。

（4） 最高人民法院对《关于贯彻执行最高人民法院“十二条”司法解释有关问题的函》的答复【法函（2002）3号】（2002年1月7日）。

（5） 最高人民法院关于金融资产管理公司收购、处置银行不良资产有关问题的补充通知法【［2005］62号】（2005年5月30日）。

（6）《财政部关于印发金融资产管理公司有关业务风险管理办法的通知》（财金（2004）40号）。

该文件将国务院批准的《金融资产管理公司投资业务风险管理办法》《金融资产管理公司委托代理业务风险管理办法》《金融资产管理公司商业化收购业务风险管理办法》印发给四大金融资产管理公司。为2005年我国金融资产管理公司开始商业化运作，从风险控制角度制定了监管制度。

（7）《金融企业国有资产转让管理办法》（中华人民共和国财政部令第54号），本办法自2009年5月1日起施行。

（8）《金融资产管理公司资产处置监督管理暂行办法》财驻京监［2008］191号，本办法自2009年8月1日起施行。

（9）《金融企业财务规则》（财政部令2009第42号）

第三章 行业估值、定价机制和全球龙头企业3．1 行业综合财务分析

图 综合财务分析

资料来源：资产信息网 千际投行

图 行业估值与历史比较

资料来源：资产信息网 千际投行

图 指数PE／PB 中国信达

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

图 指数市场表现

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

3．2 不良资产价值评估的基本方法

资产评估的基本方法都有其应用的前提条件，如市场法要求公开活跃的交易市场及三个以上的可比交易案例，收益法要求债务人能提供相对完善的财务信息及未来收益能可靠预测等。

但在不良资产市场上，由于市场交易的特殊性，买卖双方存在较严重的信息不对称问题，很难满足传统评估方法使用的前提条件，因此，2005年，中国资产评估协会发布《金融不良资产评估指导意见（试行）》，提出了适应不良资产市场评估的专用方法，在此基础上不良资产市场形成了以假设清算法、现金流偿债法、因素调整法、交易案例比较法和专家打分法等价值评估和分析的方法体系。

2017年《金融不良资产评估指导意见》修订发布，进一步完善了金融不良资产评估的方法。

（1） 假设清算法

假设清算法是假设对债务企业和责任第三方实施清算偿债的情况下，基于债务企业的整体资产，根据被评估债权债务企业中的地位，分析债权可能收回金额或比例的一种价值分析方法。该方法从总资产中剔除不能用于偿债的无效资产，从总负债中剔除实际不必偿还的无效负债，按照企业清算过程中的偿债顺序，同时考虑债权的优先受偿，以分析债权资产在某一时点从债务人或债务责任关联方所能获得的受偿程度。

（2） 现金流偿债法

其基本原理是，企业用其未来经营或资产变现形成的现金流来偿还债务。因此，要依据债务人的经营状况，在综合考虑企业内外部多种因素基础上，对其未来一定时期内可用来偿债的现金流进行预测，并选择合适的折现率，对未来可偿债现金流进行折现，折现值即为偿债金额。

（3） 综合因素分析法

综合因素分析法需要尽可能穷尽债权所涉及的全部受偿来源，分析每个受偿来源的受偿可能性，判断可受偿金额或受偿率，最后汇总全部受偿来源的可受偿金额得到债权的价值。

（4） 因素调整法

因素调整法也称为债项评级法，指以债务人基本偿债分析为基础、运用影响债权价值的因素进行调整修正，确定债权价值的方法。

（5） 交易案例比较法

交易案例比较法的基本逻辑是同类资产的价值具有可比性，因此，先确定影响债权资产价值的各种因素并进行量化，然后选取若干近期已经发生的与被分析债权资产类似的处置案例，通过对比分析确定各因素的修正系数，在对交易案例的处置价格进行修正和综合分析的基础上，确定拟评估债权资产价值。

（6） 专家打分法

专家打分法是借助行业专家的经验与专业判断，通过匿名方式征询专家意见，经对专家意见统计、分析、整理后，经过多轮意见征询、反馈和调整后综合多数专家意见，对不良资产价值及其可实现程度进行分析的方法。

表 资产管理公司估值对比

资料来源：资产信息网千际投行 Wind

表 以中国信达为例分析收入成本结构

资料来源：资产信息网 千际投行 Wind

券商行业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P／S市销率估值法、EV ／ Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV／EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、NAV净资产价值估值法等。

3．3 行业发展

自2012年开始伴随着经济的下行，金融机构的不良资产率开始出现增长趋势。不良资产市场也获得较快的发展。主要体现在三个方面：

一是不良资产内涌和外延的拓展。2010年6月，信达公司完成股份制改造。按照批复的改制方案，允许其扩大收购不良资产的范围。试点收购非金融机构的不良资产。2015年6月，财政部与银监会联合印发《企融资产管理公司开展非金融机构不良资产业务管理办法》（财金［2015］56号），标志着资产公司可以收购处置非金融机构的不良资产，不良资产的基础资产市场从信贷市场拓展到企业资产市场（如应收账款市场）资产公司探索开发了附重组条件的不良资产收购等业务产品、不良资产的市场范围得到有效拓展。

二是不良资产处置机构的扩展。一方面，资产公司通过改制成为真正意义上的市场主体。摆脱了政策性的限制；另一方面。不良资产收购处置市场逐步放开。2013年，允许各省设立一家地方资产公司，2016年允许再设一家，地方资产公司快速扩展，至2019年末已设立57家。此外，2016年10月。中国银监会将不良资产组包的要求调整为3户项。进一步扩大了不良资产的交易。

2016年，为推进市场化、法治化债转股业务，允许商业银行发起设立金融资产投资公司。截至2018年末，已设立5家金融资产投资公司，注册资本合计540亿元。同时，各类资金纷纷进入不良资产市场。截至2018年6月末。仅在中国证券投资基金业协会完成备案的不良资产投资基金有130只，涉及私募管理人48家。外资也以各种形式进入不良资产市场。如橡树资本、龙星基金、高盛等与资产公司合作参与不良资产处置。2020年1月，中美贸易协议中也将金融资产管理（不良债务）服务作为其中的条款。“中国应允许美国金融服务供应商申请资产管理公司许可证。该许可证将允许它们从省级许可证开始直接从中资银行获取不良贷款”2020年2月14日，橡树资本北京投资管理公司注册设立。

三是不良资产市场创新。在处置工具方面。推出不良资产支持证券和债转股。2003年，试点不良资产证券化：2013年，重启不良资产证券化试点。目前市场规模不断增长。信贷资产证券化市场2019年不良资产重组证券化产品发行规模为144亿元，年末累计规模为722亿元，存量规模为190亿元。企业资产证券化市场，2019年应收账款支持证券发行1127亿元，年末累计规模为4275亿元。存量规模为2758亿元。

第一轮政策性剥离时为约580户企业实施债转股，金额为4050亿元。2016年10月，启动市场化债转股，截至2019年6月末，市场化债转股签约金额达24万亿元；截至2019年末，市场化债转股投资金额为1．4万亿元。在处置模式方面积极探索基金、收益权转让、合作处置等处置模式。在不良资产交易方面除传统拍卖、竞价、招标等方式外，资产交易所、互联网交易等高效手段的份额逐步提升。

图 2021年一级市场现状分析

资料来源：资产信息网 千际投行 中国金融不良资产市场调查报告

图 2021年二级市场现状分析

资料来源：资产信息网 千际投行 中国金融不良资产市场调查报告

3．4 行业风险分析

作为投资者，首先要了解的不是其投资可能的高收益，而是面临的风险。美国经济学家奈特认为，“风险是可测定的不确定性，是经济主体的信息虽然不充分，但可以对未来可能出现的各种情况给定的概率值”。风险的本质在于未来的不确定性，以及这种不确定性带来的损失。在不良资产市场上，由于存在债权、股权、实物等多种形态，因此投资不良资产面临的风险极其复杂，包括信用风险、市场风险、流动性风险、操作风险、税务风险、再投资风险、交易风险、事件风险、法律风险等。每一类具体的不良资产还面临更为具体的风险，甚至很难为每一种可能性确定概率。这里从投资者角度对不良资产风险进行一个概述。

3．4．1 信用风险

信用风险指债务人无法履行按时还本付息义务的风险，一般包括违约风险、信用利差风险、信用降低风险。对债权类不良资产，如银行可疑类贷款，由于已经是违约债权，其信用风险不再是按期还本付息，而是能否按预期收回投资成本、资金利息及预期回报。不良资产信用风险的大小，一方面是受债务企业还款能力和还款意愿影响；另一方面受收购成本影响，如果收购成本比较低，而预期还款额较高，对不良资产而言，是一项低风险资产。

对违约债券这类不良资产而言，除违约风险外，还要考虑信用利差风险和信用降低风险。信用利差是由债券信用等级不同导致债券收益率之间的差额，是由于债券承担信用风险需要补偿的高于无风险报酬率（一般用国债收益率）的收益率。由于风险利差增加而使债券价格下降的风险就是信用利差风险。如果由于债券或债券发行人信用状况恶化，被评级公司下调信用评级，会增加其信用利差、导致债券价格下跌，这就是信用降低风险。在投资违约债券时，由于违约率的提高导致投资者要求更高的信用利差，常使违约债券价格大幅度下跌。违约债券的评级下调也意味风险加大，价格也会大幅下跌。受这两种风险因素影响，违约债券的价格常被严重低估。

3．4．2 市场风险

投资不良资产的市场风险是指由于未来资产市场价格包括利率、汇率、股票价格等不确定性因素，会对不良资产投资收益的影响。债券、债权类不良资产，在利率上升时其价格下降，利率下降时其价格上升。投资者购买债权类不良资产，如利率上升，意味着其投资会产生损失，这是不良资产投资的利率风险。对境外投资者，还要承担汇率风险。如用美元投资人民币计价的不良资产，当美元相对于人民币升值时，则意味着投资者产生损失，这种风险称为不良资产投资的汇率风险。如果投资的是股权类不良资产，或者在不良资产处置中获得上市公司股票，则还要考虑股票价格波动带来的市场风险。从整体上看，当市场不良资产供应大量增加时，不良资产交易价格下跌，可能导致原来购买的不良资产贬值，这是投资不良资产的资产价格风险。

3．4．3 流动性风险

流动性一般指资产在不发生损失的情况下迅速变现的能力。不良资产是流动性较差的资产，投资不良资产必须考虑流动性风险，即因市场成交量不足或缺乏愿意交易的对手，导致未能在理想的时点和价格完成交易的风险。特别是债权及非通用的实物类不良资产的变现能力更差，流动性风险更大。例如。商业银行因不良率考核需要在期末转让大量不良资产时，因交易对手意愿不足，往往需要更大的折扣。由于不良资产处置周期较长，如果回收现金不能满足负债本金和利息的支付需求，资产处置机构就面临流动性风险。对约定了预期收益率及兑付期限的不良资产基金而言，流动性安排至关重要。投资不良资产支持证券时需要关注其流动性的补充保障状况，防止发生不能按期兑付带来的流动性风险。

3．4．4 道德风险

由于存在信息不对称问题，不良资产投资中面临较为复杂的道德风险：债务企业往往通过转移财产、虚假破产、企业改制、提供虚假财务报告等来逃避还款责任；商业银行可能隐瞒资产瑕疵信息规避管理责任；中介机构可能出于免责考虑出具合规但价值不大的评估意见；处置人员可能未尽职调查，没有发现交易中的缺陷，甚至与债务人勾结，为自己谋取不正当利益。

3．4．5 操作风险

巴塞尔委员会将商业银行操作风险定义为，由于内部程序、人员和系统的不完备或失效，或由于外部事件造成损失的风险。不良资产交易大多是非标准化的，投资过程面临更为复杂的操作风险。包括资产瑕疵风险、交易风险、估值定价风险、处置风险等。

3．4．6 政策风险

投资不良资产的政策风险主要指政府有关部门出台重要举措、行政规章等与不良资产处置相关的政策，影响不良资产投资决策，这是由外部事件造成的风险。如不同地区对抵押物权属转移登记手续的政策差异很大，房地产的限购限售政策差异更大，投资以房产为抵押物的不良资产时，要特别注意这些政策差异带来的风险。

3．4．7 法律风险

投资不良资产的法律风险指不良资产处置活动不符合法律规定，或者法律法规发生变化。或重要法律事件发生，导致不良资产投资产生损失的可能性。从不良资产处置的法律环境看相关法律不完备可能导致无法可依，执法可能不公正，资产持有人的合法权益可能得不到保障。从不良资产投资者角度看，可能对法律环境认知不够，对相关法律条款掌握不全不细，致使投资权益受损。

3．5 竞争分析

券商公司竞争可以用波特五力描述分析：

（1） 供应商的议价能力：全国性资管公司需要国家批准成立，然而1999年到2021年仅审批通过一家。因此审批通过难度大，进入壁垒高、垄断性强，因此议价能力强。

（2） 购买者的议价能力：具有需要的客户群体是银行等金融机构，可看作资管公司的“买方”。议价能力相对较高。

（3） 新进入者的威胁：进入壁垒是新进入企业与在位企业竞争过程中所面临的不利因素，在不同行业情况有所不同。对于资管公司而言，其进入壁垒主要包括行业准入管制、资本进入壁垒和人才壁垒三个方面。然而因为审批机制严格，全国性资管公司进入门槛很高，导致难以新进入该行业。

（4） 替代品的威胁：资管行业的替代品威胁主要来源于保险公司、商业银行，以及信托与私募。

（5） 同业竞争者的竞争程度：影响行业内部AMC之间竞争的因素主要有非持牌AMC公司数目、产品差异程度和市场集中度。我国非持牌AMC之间的竞争较为激烈。

3．6 中国企业排名3．6．1 全国性 AMC

图 全国性AMC

资料来源：资产信息网 千际投行

（1） 中国信达资产管理股份有限公司

前身为中国信达资产管理公司，成立于1999年4月，是经国务院批准成立的首家金融资产管理公司，于2010年6月整体改制为股份有限公司。2013年12月12日，中国信达在香港联合交易所主板上市（股票代码01359．HK），是首家登陆国际资本市场的中国金融资产管理公司。

公司立足不良资产经营主业，围绕问题资产投资和问题机构救助，着力化解金融机构和实体企业不良资产风险。截至2021年2月，中国信达已设有33家分公司，累计收购和受托经营不良资产逾3万亿元，旗下拥有从事不良资产经营和金融服务业务的平台子公司南洋商业银行、信达证券、金谷信托等。

（2） 中国东方资产管理股份有限公司

前身为中国东方资产管理公司，成立于1999年10月，是由财政部、全国社保基金理事会共同发起设立的国有大型非银行金融机构，于2016年8月改制为股份有限公司。

截至2021年2月，中国东方在国内各中心城市共设有26家分公司，业务涵盖资产管理、保险、银行、证券、信托、信用评级等，下辖中华联合保险集团股份有限公司、大连银行股份有限公司、东兴证券股份有限公司等12家一类子公司，服务网络覆盖全国。

（3） 中国长城资产管理股份有限公司

前身为中国长城资产管理公司，成立于1999年11月，由中华人民共和国财政部、全国社会保障基金理事会和中国人寿保险（集团）公司共同发起设立，于2016年12月改制为股份有限公司。

截至2021年2月，长城资产累计收购、管理和处置金融机构及非金融机构不良资产已突破2万亿元，共设有31家分公司和1家业务部，致力于为客户提供包括不良资产经营、资产管理、银行等在内的“一站式、全方位”综合金融服务。

（4） 中国华融资产管理股份有限公司

前身为中国华融资产管理公司，成立于1999年11月，由财政部、中国人寿保险集团（公司）发起设立，于2012年9月整体改制为股份有限公司。2015年10月30日，中国华融在香港联合交易所主板上市（股票代码02799．HK）。

截至2020年6月末，中国华融总资产达人民币17，315．14亿元，净资产达1680．27亿元，设有33家分公司，服务网络遍及全国，对外提供不良资产经营、资产经营管理、银行、证券、信托、金融租赁、投资、期货、消费金融等金融服务。

（5） 中国银河资产管理有限责任公司

前身为建投中信资产管理有限责任公司，成立于2005年9月，由中信证券、建银投资共同出资成立，受让中国老牌券商华夏证券非证券类资产，以资产管理公司的标准进行经营。

2020年3月，中国银保监会正式批复同意建投中信转型为金融资产管理公司并更名为中国银河资产管理有限责任公司，并于同年12月获中国银保监会开业批复、取得金融许可证，是经国务院和银保监会批准成立的第5家全国性AMC，也是自1999年中国四大AMC成立以来，再次批复成立全国性AMC。

3．6．2 地方性AMC

截至2021年2月，中国共有地方性AMC 58家，较2020年末增加1家。从区域分布来看，31个省／自治区／直辖市均已获批地方性AMC，其中福建、广东、山东、浙江各有3家，四个区域合计占比20．69％，除贵州、云南、陕西、青海、西藏、河北只有1家地方性AMC外，其余省份均已设立两家地方性AMC。

图 已获批地方性AMC名录

资料来源：资产信息网 千际投行

除已获批AMC外，河北、广东、福建各有待批准AMC 1家，陕西、辽宁各有筹建中AMC 1家，吉林已解散AMC 1家。

图 待批准地方性AMC名录

资料来源：资产信息网 千际投行

图 筹备中地方性AMC名录

资料来源：资产信息网 千际投行

2020年4月，最高人民法院判决吉林省金融资产管理有限公司解散，是我国首家被判决解散的地方性AMC。法院裁定认为，吉林资产大股东宏运集团利用控制地位擅自将9．65亿元注册资本外借给其实际控制的关联公司，且长期无法收回，导致公司不良资产主业无法正常开展，也使公司设立的目的落空，公司经营发生严重困难，因此判决公司解散。

2020年2月，全球知名投资管理公司橡树资本的全资子公司Oaktree（北京）投资管理有限公司在北京完成工商注册，或为橡树资本在境内的AMC牌照做准备；同年7月，海南省获批第二家地方性AMC——海南新创建资产管理股份有限公司，新创建资产管理（中国）有限公司拥有其50％的股份，为首家外资控股的持牌地方性AMC。

2021年2月，吉林省盛融资产管理有限责任公司获批从事金融企业不良资产批量收购处置的业务，这也是2020年4月吉林省金融资产管理有限公司强制解散后吉林省获批的第一家地方性AMC。

3．6．3 上市 AMC

AMC概念上市公司15家，8家在深交所上市，7家在上交所上市，其中海德股份（000567．SZ）为A股唯一全资地方性AMC标的。

图 上市AMC公司名录

资料来源：资产信息网 千际投行

图 AMC概念股名录

资料来源：资产信息网 千际投行

3．7 全球重要竞争者3．5．1 资管公司全球排名

全球市值前30独立资管公司筛选标准：

（1） GICS（MSCI）行业分类为 Asset Management and Custody Bank；

（2） BICS（Bloomberg）分类为 Asset Management，排除掉 BNY Mellon、State Street等以存托管和投资服务为主营业务的机构；

（3） 2010／2015／2020年末市值排名为前30；

（4） 排除资产创设能力明显偏弱、AUM明显小于同业平均水平等资管特征不明显或规模较小的公司。

图 2020年全球市值前30的独立资管机构

资料来源：资产信息网 千际投行

全球非中国主要企业有贝莱德（BLACKROCK）［BLK．N］、黑石集团［BX．N］、纽约梅隆银行（BNY MELLON）［BK．N］、普信金融（PRICE T ROWE）［TROW．O］、KKR［KKR．N］、道富公司（STATE STREET）［STT．N］、哈格里夫斯·兰斯多恩［HL＿．L］、MEDIOBANCA ORD SHS［0HBF．L］、野村控股［8604．T］、IGM FINANCIAL［IGM．TO］、CI FINANCIAL［CIX．TO］、TRIN CAPITAL GROUP［TCN．TO］等。

3．5．2 全球资管公司介绍

（1） 黑石集团［BLK．N］

黑石（Blackstone Group LP）是全球资产管理规模最大的私募资管公司。截至 2020 年末，公司 AUM 合计 6186 亿美元，其中 FEAUM（Fee－Earning AUM）为 4694 亿美元。公司的四大板块房地产、私募股权、信用与保险和对冲基金分别占比 32％、27％、16％和 25％（FEAUM 口径）。公司主要服务养老金、主权基金、捐赠基金、金融机构以及母基金 等机构客户，并在最近几年积极拓展高净值个人客户。

图 2020年末黑石FEAUM结构

资料来源：资产信息网 千际投行 智库

黑石是全球市值第二大独立资管机构，仅次于贝莱德。截至 2020 年末，公司市值为 778 亿美元，市值十年 CAGR 为 17．1％。公司的股东在过去获得了高额的回报，过去三年 ／五年／十年年化回报分别为33．1％／24．2％／23．3％．

股权结构

黑石于 2007 年以合伙制结构上市，黑石以 unitholder 形式发行股票，限制了普通股持有人的投票权，使黑石的管理不受外界控制，可以行使独立的管理权。2019 年 4 月 18 日，公司在发布季报后宣布在 GP 层面从有限合伙制转变为公司制，GP 仍然保留多数投票权。

商业模式

黑石在商业模式上与同行一样，都是以管理费和业绩提成作为主营收入来源。黑石的 独特之处在于，通过创新持续拓展新的业务领域，形成多元业务协同发展的平台，增速明 显快于同行。另外，通过拓展财富管理渠道以及提高 AUM 中永久资本规模，优化资金来源、延长资金久期。

图 黑石商业模式

资料来源：资产信息网 千际投行 智库

多元平台

新业务是 AUM 增长的主要动力。作为全球最大的私募资管机构，黑石形成了以私募地产、私募股权、私募对冲基金、私募信贷为基础，二级市场、战略机会、财富管理、多策略协同发展的业务平台。公司一直秉承“找人而不是招人”的策略，找到一个合适的人或团队，就开展一项新业务，成熟一项开拓一项，逐渐形成今天多元均衡的业务结构，它不仅带来业务的稳定性，而且可以满足客户多元需求，提高客户粘性，降低营销和管理成本。这一点是黑石区别于其他资管机构的重要特征。

企业文化

包含“卓越”、“企业家精神”、“责任”、“正直”，统一的价值观，不仅可以实现低成本、可持续的团队协作，促进业务协同发展，而且可以提升员工和客户的品牌认知，聚集人才，降低募资成本。因此，企业文化是黑石最核心的竞争力。

（2） 普信

普信（T．Rowe Price）公司股东回报战胜同业：截至2020年末，普信是全球市值最高、股东回报优秀的二级市场主动管理机构。截至2020年末，公司总市值为342．80亿美元，市值10年CAGR为7．6％。过去三年／五年／十年公司股东的年化回报分别为16．1％／19．5％／12．1％5，在资管机构中位于前列，并大幅高于大部分头部二级市场主动管理同业。截至2020年末公司的AUM为1．47万亿。

图 普信总市值和PE

资料来源：资产信息网 千际投行

公司主动管理水平战胜市场：公司专注于主动投资，并且能够长期战胜比较基准。截至2020年末，公司92％的权益类产品（按AUM计，下同）回报位于晨星共同基金中位数以上，73％的权益类产品战胜比较基准；59％的固收类产品回报位于晨星共同基金中位数以上，72％的固收类产品战胜比较基准；97％的多资产策略回报位于晨星共同基金中位数以上。

普信股权结构高度分散，没有实控人。截至2020年末，公司持股超过5％以上的股东只有先锋集团（8．65％）、贝莱德（5．57％）和道富（5．02％），均为资管机构财务投资人。

图 普信的十大股东

资料来源：资产信息网 千际投行

（3） 高盛集团（GOLDMAN SACHS） ［GS．N］

高盛集团是一家领先的一家国际领先的投资银行和证券公司，具领导地位的全球金融机构，为世界各地不同行业的重要客户提供投资银行、证券和投资管理服务。客户包括企业、金融机构、政府和高净值人士。

第四章 未来展望

1． 不良资产处置提速 产业重构释放行业发展机遇

银保监会数据显示，银行业不良资产认定和处置大步推进，2017年至2020年累计处置不良贷款8．8万亿元。受疫情影响，2021年面临着更为复杂的化解处置金融风险的任务，这要求资产管理公司加快处置不良资产，提高不良资产转让力度。

银保监会副主席肖远企此前表示，在对存量风险处置方面，2020年银保监会通过清收、核销、转让等多种形式，处置不良资产3．02万亿元，力度前所未有，金额也是历年最高。业内认为，受疫情冲击和外部环境不确定性增加等因素影响，预计未来一段时间内实体经济仍将面临压力，银行出包规模可能持续放量。此外，有分析人士指出，随着信托业风险加速暴露，新增违约有所上升；破产重整企业数量增长明显，相应的不良债权资产也在增加。

当然，在行业机遇来临的同时，对于不良资产管理公司提出了更高专业能力的要求。在经济周期下行期间，交易对手信用风险加大，资产包价值可能进一步下行、处置难度加大，对不良资产管理公司的估值定价和存量资产回收产生一定不利影响，需要不良资产管理公司不断加强自身专业能力。

2． 监管扩大试点范围到二级市场

随着经济发展模式调整，以及市场空间不断扩大，特殊资产行业将迎来新一轮的快速发展。国家金融与发展实验室副主任曾刚认为，“在这种背景下，政策层面有必要从特殊资产行业生态整体出发，从顶层设计上，统筹一级和二级市场，对整个行业的发展进行系统的引导和规范，更充分地发挥特殊资产行业的社会功能。”

曾刚认为，在一级市场层面，要发挥银行和AMC在特殊资产领域的专业能力。在银行方面，一是考虑扩展银行不良资产处置的范围，将部分符合条件的关注类资产也纳入与AMC交易的范围，以提高风险管理和处置的前瞻性。二是进一步扩大近期不良贷款处置试点的范围，特别是为中小银行的不良资产处置提供政策上的引导和支持。三是鼓励商业银行成立特殊资产事业部或专营机构，充分发挥部分商业银行在特殊资产领域的专业能力。

在AMC方面，曾刚建议根据业务发展的实际情况，适时优化监管制度，对特定业务的资本监管要求进行调整，支持其提升处置能力；对地方AMC，要完善监管制度，强化监管，推动地方AMC聚焦主业，并支持有能力的特殊资产服务商获得AMC牌照，充分发挥其专业能力；此外，可继续推动特殊资产行业的对外开放，成立外资AMC，进一步丰富特殊资产一级市场主体。

在二级市场层面，曾刚认为要重点推动特殊资产交易平台的发展。一是在推动不良贷款处置试点的同时，适度扩大拓展银行不良资产挂牌转让的场所，引入适度竞争，提升市场效率。二是建立监管制度，确保交易市场信息披露充分，设定信息披露方式、内容、频率等要求，由信息披露主体确保信息披露的真实性、准确性、完整性和及时性。三是引入第三方机构提供法律、估值等服务，并通过做市、承销等制度安排来完善流动性机制；四是培育特殊资产市场的专业投资者。

“目前试点范围有限，个人批量贷款还仅限于一级市场转让，为了提高终端处置能力，我们认为可以考虑往二级市场发展的可能性。”曾刚说，此外，建议积极探索便利跨境投资的各项政策，逐步提升特殊资产市场的国际化程度。

3． 科技赋能 推进不良资产处置创新

业内认为，要推进不良资产处置创新就要加大科技投入，在打造“线上＋线下”融合处置运营系统中加快转型发展。金融资产管理公司要善于利用科技加快不良资产处置。

疫情期间，金融资产管理公司较多采用“线上资产推介信息发布”、“线上直播推介”、“现场尽调快速对接”等“线上＋线下”的融合不良资产处置方式。目前，中国华融、中国东方等探索线上直播推介处置不良，取得了一定成效。总体来看，“互联网＋”与不良资产处置的结合，是新信息技术发展和不良资产市场最新进展的自然融合，是新技术革命与“新常态”的时代产物，也是数字经济时代特殊资产行业发展的必然方向。据《中国金融不良资产市场调查报告》相关调研统计，行业认为金融科技四大应用中不良资产相关债务处置方面信息展示需求占据第一位，国内有资产信息网（小程序：资产信息）等提供全面的资产项目信息和服务。

图 处置业务分析－渠道端发展

资料来源：资产信息网 千际投行 中国金融不良资产市场调查报告

互联网交易平台方面，需要进一步整合特殊资产生态，形成综合化、一站式服务能力。

具体来说，一是以开放、合作、共享的互联网思维理念广泛合作，充分利用互联网平台的科技能力和客户流量优势，深度融合互联网平台和专业金融服务团队的核心竞争力。

二是积极引入评估公司、评级机构、资产管理公司、律师事务所、会计师事务所等第三方服务机构，为特殊资产出让方和买入者提供多样化的服务，涵盖标准化信息展示、交易撮合、资产估价、法律服务等不良资产处置的全流程。

三是以专业化的不良资产交易金融服务为核心，不断建立与完善可提供综合服务的不良资产撮合买卖优质交易平台，发挥好互联网的“乘法效应”，使不良资产业务既能发挥化解和防范经济金融体系风险的作用，又能带来良好的经济效益。

图 智能处置－生态架构

资料来源：资产信息网 千际投行 中国金融不良资产市场调查报告

监管方面，曾刚认为应尽快适应行业生态变化趋势，将各类互联网不良资产处置平台纳入现有金融监管框架。

一是出台相关办法，明确监管部门、行业准入依据、操作指引和信息披露标准，规范现有市场上不同种类的交易模式，通过监管和政策引导，规范“互联网＋”特殊资产模式发展。

二是鼓励银行、AMC等持牌机构在开展与“互联网＋”特殊资产平台合作的同时，完善风险评价体系制度建设，对合作平台实施动态监测，合理评估合作效果。

三是在统一监管标准和操作指引基础上，还可以充分发挥银行业协会市场监督与行业约束作用，制定业务发展中的一些具体规则。

Cover Photo by Anne Nygård on Unsplash