在某种意义上，查理 · 芒格比巴菲特更加巴菲特。

除了是伯克希尔 · 哈撒韦的副主席外，芒格自 1977 年以来还是一家报业、软件公司《每日期刊》（Daily Journal）的董事长。在 2009 年前，这家公司都是一派 " 刀枪入库，马放南山 " 的佛系景象：传统报纸行业日暮西山、公司股价常年维持在 40 美元左右、账面上的现金也都放在国债和票据中吃利息 [ 1 ] 。

比起动辄永远满仓的做法，芒格对击球点非常挑剔。他在《穷查理宝典》中写过，"有性格的人才能拿着现金坐在那里什么事也不做。我能有今天，靠的是不去追逐平庸的机会。"

2009 年，极致的机会出现了。在前所未有的金融危机冲击下，许多优质股跌出了黄金坑。眼见事不宜迟，芒格毫不犹豫地运用每日期刊账面上累积的一千五百万现金，出手购入自己熟知的富国银行、美国银行和美国合众银行，又在 2011 年购入浦项制铁与一只未披露的特定证券（未在美股上市，传闻为比亚迪）。

自此，虽然每日期刊依然以报刊、广告等为主营业务，但外界对其的看法已经变为 " 由查理 · 芒格独自管理的‘对冲基金’ "，是跳出伯克希尔 · 哈撒韦，分析芒格个人对市场判断的一条路径。但是，自从 2014 年每日期刊上交第一份 13F 文件披露证券投资的持仓后，这份 " 芒格的个人投资组合 " 就几乎 " 凝固 " 了。

除了 2014 年四季度，芒格减持了浦项制铁 85% 的持股外，直至 2020 年底整个投资组合一股不增、一股不减。

期间美国银行、美国合众银行股价都较 2009 年底翻倍，富国银行涨幅也超过 50%。除此以外，每日期刊 2021 年年报披露在 12 月出售了一只未知证券（非美股上市），买入价格约 350 万，出售时为 5000 万，赚了 13 倍。

然而芒格 " 老僧入定 " 般的持仓突然在 2021 年一头扎入 " 中丐互怜 " 的大团体，开始连续加仓阿里巴巴。出手之 " 早 "，甚至给了很多难民一丝安慰—— " 老爷子这下套得比我还牢。"

那么，究竟是什么样的缘分，让 " 从不追逐平庸机会 " 的芒格和中概难民在阿里巴巴上相遇了呢？有了芒格的支持，阿里能突出重围实现逆袭吗？

01流年不利的阿里

自进入2021年以来，阿里、京东、拼多多在内的巨头们进击之路并不顺遂，据相关数据显示，2021年年初至年末，阿里巴巴累计下跌51%，京东累计下跌超24%。股价的下跌使互联网圈迎来短暂寒冬。在大环境疲软的状态下，阿里更显得命运多舛。

一方面，风波接连不断，让阿里蒙受影响；蚂蚁IPO搁浅、两次反垄断调查、美国证监会立志要让中概股退市等一桩桩一件件，都对阿里产生了或大或小的印象。就拿反垄断监查的事件来说，2021年4月10日市场监管总局发布通报，认定阿里巴巴在中国境内网络零售平台服务市场具有支配地位，且自2015年以来滥用该市场支配地位推行“二选一”。根据反垄断法，决定对阿里巴巴处以其2019年销售额4%计182.28亿元罚款。

在2021年这个“监管大年”，“反垄断”成为最显眼的一个注脚。而在这样背景下，被监管罚款确实不是稀奇事，因为去年近80%的反垄断发生在互联网领域，据新京报报道，在公布的89起关于互联网企业反垄断处罚案例中，罚款累计超200亿元；其中，腾讯、京东等互联网公司也被顶格处罚50万元，美团被罚34.42亿元。尽管大家都受到监管，但相比之下，阿里的巨额罚款仍是超出大家的预期。

而这样的惩罚力度也对其财报造成直接冲击，根据阿里2022财年第一季度财报显示，归母净利451亿元，同比下降5%；现金流206.83亿元，同比减少43%，其中，主要是由于91.14亿元人民币用于缴纳部分反垄断罚款，以及对关键策略领域及增长业务的投入导致盈利下降。

而阿里2022财年第二季度财报显示，调整后净利润285.2亿元，同比下降39%。对此，阿里方面称由于对关键策略领域投入的增加，主要包括淘特、本地生活服务、社区商业平台及Lazada等，以及支持商家的举措导致，但其中也不排除罚款的影响。

另一方面，阿里所面临的竞争压力也在日益增；在互联网企业中，大家都在开疆拓土，以求覆盖更多的业务领域，而往往大家在业务上有所交织，就会形成竞争关系。如今阿里的业务涉猎范围之广，囊括电商、物流、金融、本地生活等等。

在电商领域，竞争局势逐渐呈现白热化趋势，一边是京东、拼多多等老对手的不断袭扰，另一边抖音、快手等短视频平台不断加码，而且从相关数据来看，阿里的情况并不乐观，据相关媒体报道，在今年双11的时候京东的新品销售量创下了349亿元的销售额，同比增长了29%，这让他们的销售额达到了一个历史新高度，同时也超过了阿里。本地生活领域，阿里与美团的竞争一直在持续，不能有片刻分神。老对手穷追不舍，新对手层出不穷，这都让阿里切切实实感受到了前所未有的危机。

总的来看，如今的阿里，正在经历水逆期。流年不利的阿里，自去年10月底以来，股价便进入下跌通道，截至8月3日，港股已经跌超37%。截止2022年1月4日，美股阿里巴巴股价报119.56美元/股，港股互联网股票大跌阿里股价相比最高点跌超60%。

内忧外患的阿里，该如何挽回局面？或许是“天无绝人之路”，市场一片唱衰声中，芒格的再度加仓为事件带来了转机。

02抄底阿里巴巴

坊间传闻中，巴菲特和芒格一年才看一次持仓的股价。显然这是个谣言，光 2021 年芒格就起码看了三次阿里巴巴的股价。

2020 年 8 月后，在互联网反垄断、强监管、外资不断抛售中概股的环境下，阿里股价在年底已较最高点下跌 27%。于是在 2021 年一季度，芒格的每日期刊首次建仓阿里巴巴，购入 16 万股阿里巴巴的存托凭证（ADR），成为每日期刊投资组合中的第三大重仓。为此，每日期刊还在 4 月特地发了一份声明解释：" 公司需要持有一些证券作为现金等价物，通常是美国国债。但是，由于当前美债回报率如此之低，公司转而投资了普通股 "，随后还补了一句 "只有长期前景看来不错的股票才能叫做现金等价物。"

用典型的逻辑学三段论来理解就是：我买阿里巴巴是为了持有一些普通股作为现金等价物；只有长期前景看来不错的的股票才能作为现金等价物。所以我认为阿里巴巴的长期前景不错。

有了这份 " 勿谓言之不预 " 的声明在前，此后芒格对阿里巴巴的操作就充满了 " 抄底 " 的味道——越买越跌越买，而且跌越狠买越多。

2021 年二季度阿里巴巴股价处于震荡阶段，芒格没有选择加仓。而到三季度随着又一轮互联网监管开启，阿里巴巴股价跌至 2019 年 2 月后的最低点，逼得贝莱德直接剁去了九成仓位，而芒格则选择了逆市加仓，累计持有超 30 万股，近乎翻倍。四季度，阿里巴巴披露三季度报告，增速放缓，大幅低于华尔街的预期，叠加 12 月滴滴美股退市事件导致对中概股退市风险的担忧达到顶峰，阿里市值梦回 2017 年。

而此时的芒格，把阿里的持仓再次翻了一倍。

每日期刊 10-Q 文件披露，在 2021 年 12 月，芒格售出了一只赚了 13 倍的神秘股票获得 5 千万美金的现金并融资 3 千 7 百万保证金贷款，用合计 8 千 7 百万美金购入了额外的有价证券 [ 2 ] 。这笔钱应当用于购入了 30 万阿里巴巴的存托凭证和其他未披露的股票，并且截至 12 月底，这笔投资的单月亏损已达 34%、芒格首次建仓阿里的资金估算下来浮亏也达到了 45% 左右。

有鉴于此，今年每日期刊的年会一开场，类似 " 为什么在这个阶段买中概股 "、" 为什么要融资买有风险的海外证券 "、" 拿现金不比中概好 " 的质疑接连不断。芒格对此的回答也非常 " 查理 "：我们在中国投了一些资金，是因为我们可以在股价上获得比投美国企业更多的价值。许多美国顶级机构，也做出了相同的决定。当然，如果感到紧张，不必加入我们。

再翻译得 " 信达 " 一点就是：啊对对对对对，我就是看好投资中国的机会，你不 buy 就别 buy。

同时，芒格也表达了投资阿里巴巴是 " 一个老人有权在他感到舒服的地方去投资 [ 3 ] "。问题是，让他遭遇种种质疑的这笔投资，为什么对他来说是舒服的呢？

03阿里重回 2017

熟悉查理 · 芒格的人都知道，芒格投资行为可以被高度概括为 " 结合了极度的耐心和极度的决心 [ 4 ] "。

在《穷查理宝典》中是如此描述的：" 在稀有的‘黄金时机’，如果所有条件都刚刚好，查理决定要投资，那么他很可能会决心下很大的赌注，绝不会小打小闹。" 这或许可以解释为什么每日期刊的投资组合在近十年几乎不动的情况下，2021 年突然多次翻倍加仓阿里巴巴。但新的问题又出现了，为什么芒格认为现在是 " 黄金时机 "，又为什么选择投资阿里巴巴？

结合芒格历史上的一些谈话，可以简单概括出两个原因：在宏观层面，芒格更看好中国的经济发展；而对于阿里巴巴，其目前的估值和赔率具有较大吸引力。

首先，芒格在多个场合都曾表示自己相比巴菲特对于中国更加乐观。早在 2017 年，芒格就表示如果自己是中国人一定会投资中国而不是美国，因为中国的果实更低垂，有些公司已经站稳脚跟。实际上，芒格也确实如此做了，2008 年他向巴菲特推荐了比亚迪，最终伯克希尔以 8 港元每股的价格收购了比亚迪 10% 的股份。如果以 2021 年底的价格计算，13 年间比亚迪创造了超过 30 倍的收益。

同样在此次每日期刊的年会上，对于许多关于中国的问题芒格话里话外都表示 " 我觉得中国做得非常不错，有些地方比美国更好 "。

而对于阿里巴巴的基本面，芒格的评价则比较客观，他认为：" 即使阿里巴巴现在作为互联网零售商的龙头，但互联网本身是一个竞争非常激烈的地方，它的地位并不似苹果或谷歌这么稳固。" 不过重要的是，相比苹果或谷歌，目前阿里巴巴的估值低得离谱。这就是为什么芒格会说，投资中国的企业可以在证券价格上获得比在美国更多的价值。

注：美股财年三季报区间为当年 4 月 1 日 ~12 月 31 日

市值梦回 2017 的阿里，从业绩上看，相比 2017 年的三个财季，阿里巴巴 2021 年同期营收增长了 245%、毛利增长 118%、净利润增长 19%、每股收益增长了 94%。业绩增长，市值不变，只需要达到小学毕业的计算水平，就能很快算出买股票要占便宜的道理。

当然这样相对静态的对比，没有计算未来现金流。在 Seeking Alpha 上的一位研究员根据 SOTP 分析得出，仅将阿里巴巴中国零售业务、云计算、国际商务三个主营细分市场和资产负债上的主要资产（现金与其他资产）折现 60% 来计算，目前股价仍折价 30% 以上，若以细分市场 20% 增长率计算，在明年折价率将在 50% 以上 [ 5 ] 。

而从上表中，我们从单季度的数据可以明显看出阿里巴巴在 2021 年股价不断下跌的过程中，每股收益维持在较高水准，而 PE 值已经逐渐处于历史低位。从中似乎也能把握到芒格建仓阿里巴巴逻辑的草蛇灰线—— 2020 年底，阿里巴巴 PE 从 43 跌到 27 左右，一季度芒格开始建仓；二季度 PE 维持在 27 的水准，芒格没有选择加仓；三季度下跌至 20，芒格大幅加仓；四季度跌至 16，芒格融资翻倍加仓。

虽然芒格和巴菲特说自己从不用计算器算现金流贴现，也不会傻傻地看 PE 值，但事实上这两位老爷子在许多重要的投资时，股票的 PE 值都在较低的水准。

除此以外，通胀预期显然也是助推的因素之一，芒格在每日期刊股东会上表示：" 如果投资有价证券，当然就有下跌的风险。而如果持有贬值的货币，那就是失去购买力。总的来说，我们更喜欢我们所要避免的风险，并且我们不介意一点点保证金债务。"

显然，在芒格看来投资股票固然有亏损的风险，但持有现金则必然会因贬值而带来亏损。而集齐了合理价格、有竞争力的企业和对中国经济乐观预期等因素的阿里巴巴，则像是职业牌手 "Fold（弃牌）" 了一晚上后拿到了 KK，显然在此刻芒格愿意多下一些筹码。

04芒格逆行的背后逻辑

本来在一路下行的股市行情中，投资者都是避恐不及，但芒格却偏偏在这时候再度加持，其中“再度”值得关注。

促使芒格一而再，再而三的加仓原因究竟是什么呢？总体看来，原因有三。

1、认可阿里的长期价值；尽管2020年阿里受到监管重压，但是并未伤及阿里根基。从最近几个季度的财报中可以窥见一二。根据阿里发布的2021财年四季度及全年财报显示，阿里季度收入1873.95亿元，若不考虑合并高鑫零售的影响，同比增速为40%；2021全财年收入7172.89亿元，同比增速32%。而阿里2022财年第一季度财报显示，第一财季营收为2057.40亿元，同比增长34%，中国商业零售业务的收入为1358.06亿元，同比增长34%。

而根据最新的2022财年第二季度财报显示，截至2021年9月30日，阿里巴巴实现营业收入2006.9亿元，同比增长29%。综合多季度营收来看，阿里每年的盈利水平依旧保持在千亿以上，仅从盈利上就少有公司能与之相比，足见其是具有长期价值的。虽然出现增速放缓的情况，但也不排除受制于大环境的原因，京东2021年第三季度业绩报告显示，净收入达2187亿元，同比增长25.5%；腾讯第三季度总收入为人民币1424亿元，同比增长13%，相比之下，大家增长情况不相上下。

2、认可当前的安全边际；通俗点说，就是芒格认为阿里股价已经跌到底了。阿里很有可能会触底反弹，此时加仓将有可能收割增长后的红利，而DJCO在三季度对阿里巴巴的加仓，也被市场解读为查理·芒格的抄底。

上文中提到，阿里的股价跌幅很大。但参考市场发展趋势，会发现当股价跌到一定阶段，接下来都会迎来上涨。以歌尔股份为例，作为全球声学零部件龙头、苹果链龙头之一的歌尔股份，曾面临多种市场质疑和业绩利空，股价几乎腰斩，一度跌入低谷。不过，市场风向瞬息万变，歌尔股价2021年3月26日触底后反弹。另外，根据2021年上半年数据显示，该公司的智能硬件营收增长超过了260%。

3、看好中国的发展前景；除了阿里自身价值以及市场发展趋向外，另外一大吸引芒格加仓的原因还和中国的经济环境有很大关联。在2020年12月的一次访谈中，芒格曾表示：中国有30年的实际经济增长率，这是世界历史上任何大国都没有过的……我投资了一部分美国公司，它们在中国做生意，包括可口可乐。当然，我对中国头部公司(的认知方面)也有非常成功的经验，这也可能会持续下去。

而在一次股东会上他也表示，中国政府在经济管理方面是相当高明的，世界上没有任何一个国家可以像中国这样在很短的时间内让8亿人脱贫，中国取得的成就着实令人钦佩，今天的中国已经迅速跻身于现代国家行列，中国企业的经营管理日臻完善。由此可见，芒格买入阿里或许是在下注中国经济的未来。

多重因素共同作用下，芒格选择了逆行。在阿里如此困境下，依旧坚定站在阿里身后，又是否能够让阿里突出重围？

05阿里逆袭有望？

众所周知，阿里目前的情况并不乐观，芒格能够此时加仓阿里股份，对阿里而言无异于是雪中送炭。

查理·芒格作为美国投资家，是股神巴菲特的黄金搭档，有“幕后智囊”和“最后的秘密武器”之称。在过去的46年里，他和巴菲特联手创造了有史以来最优秀的投资纪录——伯克希尔公司股票账面价值以年均20.3%的复合收益率创造投资神话，每股股票价格从19美元升至84487美元。巴菲特这样评价芒格：“当他在商业上越来越有经验的时候，他发现运用小却实用的方法来规避风险。”

而在芒格的投资生涯中，他都以“买入优秀公司”闻名于世。作为Daily Journal董事长以及伯克希尔副董事长的查理·芒格，重仓的上市公司少之又少，仅为个位数字，从其历史重仓来看，其重仓风格归纳为：高度集中，筹码集中于五家公司，五家公司分别为美国银行、富国银行、美国合众银行和浦项钢铁ADR。

投资大佬多次重仓阿里，对于阿里来说无疑会产生提振作用。受此影响，阿里股价出现拉升现象，截至1月7日，阿里股价上涨4.63%，股价为126.6港元/股。

另外，此前或许外界对于阿里的处境过于悲观了，虽然阿里很多业务处于下行阶段，但其仍然有较为强势的业务在坚挺。其中阿里云就是一个代表，对比历史数据，2015财年阿里首次披露云计算营收，当年阿里云全年收入为12.71亿元，到2021财年营收601.2亿元，7年间增长46倍。

而2022财年第二季度财报显示，阿里云计算业务实现营业收入200.07亿元，同比增长33%，超过此前市场预期的190.86亿元；净利润方面，阿里云实现经调整EBITA 3.96亿元，这是阿里云连续第四个季度实现盈利。

同时，阿里云业务也取得了不错的市场成绩。近期，国际研究机构gartner发布报告显示，阿里云在云laaS基础设施服务能力上，位于全球第一，而且在计算、安全、存储、网络4大核心技术方面，成为全球第一，超过了国外知名的科技公司，谷歌，亚马逊，微软等。

反观在国内的市场表现，也同样出色，据IDC数据显示，阿里云在工业云市场、数字政府市场、金融云市场均排名第一。Canalys发布中国云计算市场2021年第三季度报告显示，阿里云、华为云、腾讯云和百度云占据第一梯队，其中阿里云市场份额排名第一，份额为38.3%。

但值得注意的是，近期，工信部对阿里云进行了点名通报，不仅如此，阿里云还被暂停工信部网络安全威胁信息共享平台合作单位6个月。原因是阿里云团队发现漏洞后，并未及时上报给工信部，这让工信部的信息出现滞后，其中隐藏着巨大的国家安全风险。对此，阿里云也正面回应了此事，称早期并未意识到事情的严重性。希望借此机会，阿里可以痛定思痛，同时这次事件也为其他企业敲响数据安全的警钟。

回到最初的问题上，芒格却反其道而行之，其中有着他作为资深投资人的一番道理，而他的一举一动确实为市场释放了阿里即将利好的信号，鼓舞了资本市场的信心。而阿里何时能逆袭成功、摆脱阴影，其实还不能太早下定论。但值得肯定的是，阿里是有望逆袭的。

06尾声

当我们试图去理解芒格抄底阿里巴巴后，激动地想要打开软件抄底中概互联的朋友们请等一等。因为在芒格 " 极度的决心 " 前有一个重要的前提——极度的耐心。

芒格曾经表示如果有一张 20 栏的表单限制你一生只能投资 20 只股票，那么很多问题就会变简单。而在如今已 98 岁高龄的芒格看来，他这一生也就只用了 3/20 的额度 [ 6 ] ——一生所爱好市多、半生挚友巴菲特以及中国弟子 " 中国巴菲特 " 李先生。换言之，与其说是投了好企业，不如说芒格把钱交给了自己欣赏的人。

他把好市多的创始人 Jim Sinegal 称作这个星球上最值得敬佩的零售企业家，并常常将自己对 Costco 的仰慕之情溢于言表—— " 如果特朗普让你对这个世界感到失望的时候，不妨想想 Costco [ 7 ] 。" 2019 年 4 月在面对 " 未来 10 年或 20 年除了伯克希尔之外，你还能推荐一家公司，会是哪家 " 的提问时，芒格回答，在美国是好市多。

限定词不是乱加的，因为放眼到中国，芒格的持仓里，不仅有阿里，还有比亚迪。

2008 年芒格和 " 中国巴菲特 " 李先生向巴菲特推荐了比亚迪，伯克希尔以 2.3 亿美元收购了比亚迪 10% 的股权，折合每股约 8 港元。建仓一年后股价飙升 10 倍，然而他们并没有套现。哪怕比亚迪后来跌回十几元，哪怕进入了近十年的横盘期，持有 2.25 亿股的两位老爷子却云淡风轻，直到 2020 年迎来新能源风口，比亚迪横着有多长竖起来就有多高，一度狂赚 39 倍。

把汽车行业的未来押在比亚迪而不是特斯拉身上的芒格，对王传福也是不吝溢美之词，评价他是 " 爱迪生和韦尔奇的结合体 [ 8 ] "，看在比亚迪的总市值确实也已经比 GE 高的份上，这句夸奖也不算夸张。

由此可见，芒格所谓的 " 耐心 " 往往也有一个隐含条件——创始人或掌舵者对公司有着绝对的话语权，保证战略规划不会出现严重的摇摆。无论是公司经营还是股票投资，无法避免的敌人都是未来的不确定性。放在阿里的这笔投资上，" 耐心 " 的这个隐含条件似乎反而成为了一个关键变量。

对于芒格来说，如果要给这份耐心加上一个期限，他会希望是多少年呢？

全文完。感谢您的耐心阅读。

[ 1 ] Daily Journal Corporation: Declining Publisher or Rising Hedge Fund?-The Rational Walk

[ 2 ] Quarterly report [ Sections 13 or 15 ( d ) ] Open document-EDGAR | Company Search Results

[ 3 ] Charlie Munger: 2022 Daily Journal Annual Meeting Transcript-Oliver Sung

[ 4 ] 穷查理宝典，彼得 · 考夫曼

[ 5 ] Alibaba Group: What Has Really Happened Since Munger Last Doubled Down-Envision Research

[ 6 ] 独家对话芒格：你不需要投资很多东西才会变得富有，红周刊

[ 7 ] Charlie Munger: This Is What You Should Do Every Time You See Donald Trump On TV，Business Insider

[ 8 ] Fortune Puts Warren Buffett In "Car of the Future" Driver ’ s Seat，CNBC

[ 9 ]逆行的芒格，可否成就逆袭的阿里？  师天浩