1．公司业务及发展概况

　　1.1公司股权结构及发展历程

　　上海机电股份有限公司于1992年在上海证券交易所上市（简称"上海机电"和"机电B股"，原简称"上菱电器"和"上菱B股"、"上海电气"和"电气B股")。公司实际控制人上海电气集团是我国最大的装备制业集团之一，实力雄厚，拥有多项优质资产，公司是上海电气集团电气一体化资产的核心运作平台，业务涉及电梯制造、印刷包装机械、能源工程、冷冻空调设备制造、人造板机械制造和工程机械制造等多个领域，并与美、日、法等世界著名跨国公司共同组建了多家合资企业。

　　1.2电梯和印刷包装机械是核心业务

　　目前公司主营业务种类较多，主营业务涉及电梯制造、印刷包装机械制造、液压气动业务、传动设备业务、能源工程业务和焊接器材业务六大板块。其中，电梯和印刷包装机械为公司的核心业务，2013年电梯和印刷业务分别实现销售收入195.82亿元和22.54亿元，合计占公司销售收入的94.39%；贡献营业利润分别为37.59亿元和3.60亿元，合计占公司营业利润的98.18%。

　　1.3收入保持十年连续增长

　　公司营业收入从2003年的55.60亿元增长至2013年的199.07亿元，十年年均复合增速达13.60%，保持十连增。其中，2003年、2007年、2010年和2012年收入增速超过20%，2005年、2009年2011年收入增长仅为个位数，但过去十年公司收入连年增长。2013年和2014年一季度，公司营业收入同比增长12.20%和6.42%。

　　公司归属母公司所有者净利润从2003年4.12亿元增长至2013年的9.44亿元，年均复合增速为8.64%。其中，2013年归属母公司所有者净利润同比增长34.16%，业绩加速增长一方面是得益于收入及毛利率的提升，另一方面是因为高斯英国债务重组获得营业外收入1.75亿元。2014年一季度公司归属母公司所有者净利润1.71亿元，同比增长94.79%。

　　1.4公司在手订单充足，未来两年收入有保障

　　公司没有公布在手订单数量，但从公司的预收款来看，公司订单快速增长。自2009年开始，公司预收款数额就超过每个季度总营业收入额，截止至2014年3月31日公司预收款为138.46亿元，增速明显高于公司营业收入增速，说明公司在手订单日益增长。如果按照预收款和在手订单1:3的比例计算，公司的在手订单超过400亿元，相当于2013年总收入的两倍，公司未来两年收入增长有保障。

　　2．电梯业务仍将保持快速增长

　　2.1短期商品房销售下滑对电梯影响不大

　　2013年全年我国共生产电梯62.4万台，同比增长17.96%，增速较2012提高2.20个百分点。通过对比发现我国电梯产量与房地产施工面积有较强的相关性。

　　电梯产量与房地产施工面积两者高度的线性关系，相关系数为0.999，二者的相关方程是电梯产量=0.965×房地产施工面积-29667，也就是说房地产每增长1万平米的施工面积将带来0.965台电梯的产量。

　　2014年以来，我国部分城市商品房销售下滑，市场担忧电梯市场需求也将随之萎靡。但事实上商品房销售下滑并不直接影响电梯需求，短期来看，商品房销售波动并不直接影响电梯销量，电梯销售更多的是受到房地产施工面积变化的影响。此外，商品房销售面积增速波动幅度明显大于房地产施工面积增速波动幅度，也大于电梯产量增速波动幅度，说明即便短期内商品房销售大幅萎缩，房地产施工面积所受影响要小很多，对电梯影响也远较市场担忧要小。

　　2.2棚户区改造支撑商品房需求

　　棚户区改造是我国新一届政府为改造城镇危旧住房、改善困难家庭住房条件而推出的一项民心工程。与以往以经济适用房为代表的保障性住房政策不同的是，国家在拆除旧城的同时，给棚户区住户给予现金补偿，一方面改变城市中"二元结构"的历史遗留问题，另一方面，棚户区住户可以利用补偿款购买新的商品房。因此棚户区改造对于政府而言可以用来作为对冲商品房销量下滑的工具，更好的维持房地产产业的稳定。因此，从长远来看，我国政府将利用各种手段房子房地产景气度出现大幅度下滑，这有利于电梯长期需求的稳定。

　　2014年我国将继续大规模推进各类棚户区改造，全年计划改造470万户以上，预计完成投资将超过1万亿元，目前国家已经出台相应的支持政策，加快棚户区改造。

　　2.3电梯市场需求受多因素驱动

　　电梯需求不仅与商品房销售相关，还与公共设施建设、出口、新建住房电梯安装标准、更新、旧楼改造等多个因素有关。总体而言电梯需求=新建商品房×安装比率+商业地产开发+轨交、机场等公共设施建设+更新需求+旧楼改造。随着城市化推进和老龄化的共同影响，电梯使用领域和场所不断延伸，安装密度也将随之提高，我们预计未来三年我国电梯仍将保持10%以上的增速。

　　2.3电梯需求远未饱和

　　根据中国电梯协会统计，2012年我国电梯保有量达245万台，平均每万人约有电梯18部，超过全球每万人17部的平均水平，但与发达国家相比，则仅仅为1/2-1/8。从长远看，将来如果能达到发达平均水平，我国电梯保有量应超过1000万台，为现有保有量的三至四倍，我国电梯需求仍有较大的发展空间。

　　2.4公司电梯业务市场占有率止跌回升

　　公司下属控股公司--上海三菱电梯通过20多年的不断积累，共完成了40多项新技术的引进和转化工作，上海三菱电梯多年蝉联国内电梯市场占有率第一。但随着近年国内自主电梯品牌的快速发展，公司市场份额有所下滑。进入2013年，公司产品不断推陈出新（开发了达到国际先进水平的数据网络控制交流变压变频HOPE系列电梯和基于永磁同步电动机驱动的无齿轮曳引机的菱云系列电梯等产品），营销服务进一步完善，公司市场份额开始触底回升。截止2013年年底，公司市占率为11.21%，较2012年提高1.76个百分点。随着《特种设备安全法》的实施以及客户对电梯安全和维保服务的日益重视，电梯行业正面临洗牌，部分小型电梯制造厂商将被市场淘汰，未来行业集中度提高。截止2013年12月底，上海三菱电梯已在全国设立了超过70家直属分支机构，将产品安装、保养、修理改造、备品配件销售等服务逐步延伸、覆盖到全国各省市，并在此基础上设立了360多家维保服务网络，形成了全国24小时服务热线咨询服务；110联动紧急救援专线服务；超前提醒式服务；产品保驾服务；远程监视系统；小区检测系统和地理信息系统等特色服务。完善的销售服务网络将帮助公司巩固行业龙头地位，进一步扩大市场份额。

　　4．携手纳博，开拓国内市场

　　2013年4月，公司单方面增资扩股（上海）传动设备商贸有限公司。增资完成后，公司持有的纳博传动的股权提升至51%，纳博传动成为公司的控股子公司。公司计划与日本纳博携手开拓国内核心部件-精密减速机市场。中国发展较发达国家晚，基数低，再加上近年人口红利消失，企业用工成本快速提高，倒逼企业加速机器人采购以抵消人工成本提高所带来的不利影响。中国机器人行业体现出成长性。我们预计未来五年我国机器人需求年均复合增速为30%。

　　与机器人行业需求快速增长相对应的是国内机器人核心部件严重依赖进口，核心零部件的进口依赖一方面限制国产机器人质量的提升，另一方面高额的零部件进口成本使得国内机器人厂商不堪重负。仅减速机的采购成本就占机器人总成本的36%。

　　日本纳博的精密减速机产品是专为工业机器人定制的本体核心部件。自1985年发明至今，日本纳博的精密减速机累计已向全球销售400万台，2012年销售额达442亿日元（约合人民币30亿），营业利润达80亿日元（约合人民币6亿）。由于日本纳博精密减速机扭矩大且精度高，高刚性且抗震性强，尤其产品质量保障期超长（根据不同领域环境从50年-100年），成为全球汽车工业机器人制造商的独家选择。20多年来，日本纳博精密减速机全球市场占有率稳居60%，持续保持世界第一。

　　目前国内市场已有部分厂商在试制出机器人减速机样品，但还需要至少两年的产品检验期，国内减速机批量生产至少还需2-3年的等待期。公司依靠纳博在机器人减速机技术积累和市场经验，公司将会较其他竞争对手更快开发出适合中国市场的高性价比减速机，质量也更有保障。目前项目进展顺利。

　　公司母公司上海电气持有上海股权，目前是国内市场占有率第一的机器人品牌，根据上海电气对上海机电的定位，再加上国企改革呼声日渐高涨，未来或将发那科资产注入上海机电，届时公司将能够实现机器人产业链上下游一体化整合，公司将成为国内的电梯行业和机器人行业双龙头。

　　投资建议

　　预计公司2014-2016年每股收益分别为1.25元、1.74元和2.09元，对应于上个交易日收盘价14.87元计算，动态市盈率分别为12倍、9倍、7倍。公司价格被低估40%以上，维持"推荐"的投资评级。