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独立 稀缺 穿透

创新无限，成长无限，价值亦无限

作者：赤耳

编辑：张图  刘东

风品：耿利明

来源：铑财－铑财研究院

风雨之后见彩虹！

经历医改调整阵痛、转型升级，多数药企正在迎来收获季。

统计数据显示，截至8月27日，286家生物医药公司发布2021年中报，其中226家实现增长，占比接近八成。

一些龙头企业的引领之色，不容忽视。

01

涨姿势背后 “黑白马”共振

LAOCAI

8月26日，石药集团发布2021年中报：销售收入138．2亿元，同比增长9．8％，净利30．6亿元，同比增长32．3％，毛利105．25亿元，同比增长11．5％；股东应占溢利30．63亿元，同比增长32．3％。

满满涨姿，透出良好基本面。

拉长维度，强劲增势更为生动：营收从2017年的154．6亿港元增至2020年的302．55亿港元，净利从27．7亿港元增至62．59亿港元。

短短3年，营利翻番。如此体量增速，在一线药企中是少见的。

大象起舞，稀缺价值无需累言。

交银国际发研报称，维持该股买入评级，基于现金流折现估值，将该股目标价由12．90港元略上调至12．94港元。

招银国际研报表示，维持石药集“买入”评级，目标价上调至15．2港元，等同2021及22年预测市盈率25倍与23倍，上调2021及22年纯利预测各15％及8％。

何有此强涨姿呢？

石药集团称，受惠于成药业务的产品组合提升，以及维生素C原料产品的产品价格上涨，本期毛利率提升1．1个百分点至76．1％。

细分业务看，报告期内石药成药业务销售收入112．33亿元，较去年同期增加9．8％。

抗肿瘤产品实现销售额39．64亿元，同比上升26．6％，为最具增长潜力的板块。其中，多美素、克艾力及津优力的销售收入分別增加51．0％、17．9％及12．8％。

心血管疾病产品合计销售14．50亿元，同比上升31．1％。

其中，中国独家、第一个获美国FDA完全批准的中国高血压新药玄宁，销售收入同比增长32．1％；另一主力产品恩存（硫酸氢氯吡格雷片）进入集采第二年后，销售收入增长35．5％。

神经系统疾病产品36．11亿元，同比下降5．1％。这个成绩也来之不易，以主力产品恩必普为例，虽然新版国家医保目录价格降幅过半，但其可及性及竞争力得以大大提高，有力化解了价格下降的影响，同时，公司正在大力推进县级市场开发及互联网医院，恩必普有望借价格优势打开更大市场。己酮可可碱片及己酮可可碱注射液同比增长547．0％，堪称业内一匹黑马。

恩必普生产车间

原料业务中，维生素C产品业务销售收入为10．81亿元，较去年同增加7．5％。抗生素及其它业务为8．36亿元，较去年同期增加30．8％。

目前，石药原料药业务继续保持全球大额市场占有率，维生素C原料的全球市场份额超35％，咖啡因原料更超50％。

不难发现，上述亮眼业绩主要得益于产品线的持续放量，传统主力产品“白马”稳健、多新品闯出黑马姿态。黑白马共振，成就了这家龙头企业的大象起舞。

02

百年药企 高质量增长秘诀

LAOCAI

那么，优质产品力是如何炼成的呢？

石药集团董事长蔡东晨曾言：“要做百年企业，必须高瞻远瞩，越是形势一片大好时，越要看到背后掩藏着的危机。一个制药企业光靠原料药，肯定撑不过几年的红火期，必须进行创新，研发新药。”

不是说说而已。细观石药，多年创新磨剑，其百年护城河不断拓宽。

2018年，石药研发费为13．42亿元，2020年达到28．9亿元，复合增长率46．7％。2021上半年研发投入16．1亿元，同比增长11．0％，约占成药收入的14．4％。

说千道万，不如白银一片！放眼以周期长、风险大、不确定性强为研发特点的制药业，如此持续坚定、大手笔投入者并不多见。

当然，大投入才有大回报。

目前，石药集团已建立起国内外一体化的研发体系。在美国加利福尼亚、德克萨斯、新泽西等地设有四个国际研发和临床中心。

美国研发中心实验室

高质创新药更是多面开花：恩必普（我国第三个具有自主知识产权的国家一类新药）、玄宁（中国制药企业第一个获FDA完全批准的新药）、津优力（中国专利金奖，我国第一个长效重组人粒细胞集落刺激因子注射液）等多个明星新品受捧。研发优势和商业化能力，稳居行业第一梯队。

2021年上半年，石药集团创新药也捷报频频：

安复利克（注射用两性霉素B胆固醇硫酸酯复合物）取得中国药品注册批件，并于5月3日成功上市。

克必妥（度恩西布胶囊）的中国上市申请，也获得受理并纳入优先审评。该品于2018年9月获FDA批准上市，是首个获批的PI3K－ δ和PI3K－γ双重抑制剂，用于治疗既往至少经过两线治疗的复发／难治性滤泡性淋巴瘤成年患者。

同时，注射用两性霉素B脂质体递交中国上市申请；NBL－012、JMT101、SYHX1901、SYHX1903、JMT601、SG001（PD－1）联合克艾力治疗铂耐药复发上皮性卵巢癌、SG001（PD－1）联合多美素治疗PD－L1阳性的铂耐药复发上皮性卵巢癌等取得美国孤儿药资格认定；

此外，艾司奥美拉唑镁肠溶胶囊、乙磺酸尼达尼布软胶囊等取得中国药品注册批件；盐酸帕罗西汀肠溶缓释片、卡马西平缓释片取得美国ANDA批件。

全面开花，多点同振。借助高质研发创新，石药集团正迎来密集收获期。

目前，石药在研项目有300项，其中小分子创新药40余项，大分子创新药40余项，新型制剂30余项。主要为抗肿瘤、免疫和呼吸、精神神经、代谢、心脑血管系统及抗感染治疗六大领域。29个产品处于注册审评待批阶段，40个产品正在开展临床试验（包括33个创新药以及7个新型制剂），5个产品正在进行生物等效试验，11个产品及临床试验适应症待批临床批件。

石药集团实验室

仅今年以来，就提交PCT国际申请12件，申请专利86件（国内60件、国外26件），取得专利授权38件（国内28件、国外10件）。

更值强调的是，石药集团还在打造具有自主知识产权的技术平台，以期与竞品实现差异化竞争。

以纳米药物技术平台为例，其相关管线布局在国际上也处领先地位。依托集团“新型制剂及辅料国家重点实验室”，多次在国家重点实验室评价中获评“优秀”；

同时，石药已系统布局并研发了包括纳米脂质体、白蛋白纳米制剂、聚合物胶束，以及用于递送核酸药物及核酸疫苗的脂质纳米粒在内的多项核心递送技术；

在大分子药物研发方面，重点开发多功能化的蛋白及抗体药物，如双抗、三抗以及新型的ADC药物；在小分子药物研发方面，重点打造PROTAC、LYTAC以及基于AI技术的筛选平台，开发具有抗肿瘤／调整免疫等多重功能的小分子靶向药、系统开发基于表观遗传学的小分子药物等，以实现差异化、特色化、稀缺性竞争。

未来五年，石药集团预计将有30余个创新药及新型制剂产品，以及60余个仿制药上市。包括非肿瘤领域的超长效的GLP1－IgD／IgG1 Fc融合蛋白等双抗产品；针对新冠病毒突变株的多价mRNA疫苗等重磅产品。

可见，石药集团的创新飞轮仍在加速。长期坚持的创新药战略，成就了强大创新能力，进而持续驱动业绩增长、成为石药百年药企的生长根基。

03

全球化整合 前瞻战略卡位

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世界早已是平的。

石药要想跑的更快更优、实现百年梦，也需要海纳百川。

目前，石药集团正在加快全球化资源整合，license in 与 license out 双向并举，打造全球BD生态圈。

数据统计，单抗药物已从2014年的883亿美元增至2019年1，639亿美元，年复合增长率远高于全球水平。2019年全球销量排名前20的药品中，单抗占据9个席位。

而双抗，是单抗的进一步发展。头豹研究院数据显示，预计中国双特异性抗体行业市场规模将快速增长，到2024年，行业市场规模将达50亿元人民币。

也基于此，石药集团下了一记重磅。

8月23日晚，石药集团公告称，与康宁杰瑞就其在研的HER2双特异性抗体KN026达成合作协议。

根据协议，石药子公司津曼特生物将获得康宁杰瑞在研产品KN026在中国（不包括香港、澳门及台湾地区）进行单药及与KN046联合在乳腺癌、胃癌的开发及商业化，并成为KN026在中国内地的上市许可持有人（MAH）。同时双方共同开发KN026其他适应症。

公开信息显示，KN026是康宁杰瑞研发的具有自主知识产权的靶向HER2的双特异性抗体药物，目前正在中美同步展开多项I／II期临床研究，用于评估治疗HER2中低表达或HER2阳性乳腺癌、晚期HER2阳性胃癌等适应症的潜力。

行业分析师郝瑞表示，双特异性抗体研发难度大，KN026在全球HER2双抗中研发进度处于领先地位，双方合作研发有利于加快药物商业化进程。

海通证券认为，如果KN026达成占据HER2市场空间达三分二的美国及欧洲 license－out，上述交易规模将十分可观。

事实上，这不是石药首次涉足双抗类药物。

早在2018年1月，石药集团就领投友芝友生物累计5．14 亿元，用于完成M802和M701两项目的临床前研究。后者是中国双特异性抗体药物研制领域的领先企业。

前瞻战略卡位，石药集团能否富矿掘金值得期待。

8月17日，石药集团宣布：附属公司NovaRock将一款癌症创新药“NBL－015”授权给了美国生物制药公司Flame Biosciences。这是石药完全自主研发的创新药物首次实现海外授权。根据石药披露数据，出海协议将为其带来6．4亿美元收入。

能将原研的创新药对外授权，这在石药历史上还是首次，也是中国药业的一个里程碑。

对石药来说，海外授权一方面可提前锁定药物回报收入，另一方面也可推动药物走向海外市场。此项合作将能加快创新药管线全球市场的临床开发，标志着石药在推进国际化策略上取得重大进展。

据悉，NovaRock是石药集团于2018年在美国建立的抗体发现与优选平台，团队成员均来自赛诺菲、默沙东等国际顶尖药企。O药 OPDIVO （nivolumab）主研人就职石药，YERVOY （ipilimumab）的发现人、美国国家工程院院士Nils Lonberg担任公司科学顾问。核心成员主导发现的 FIC／BIC 抗体中，已有20多项进入临床试验阶段。

美国新石公司

04

一线“破冰”眺望

LAOCAI

21世纪，最贵的是人才，最稀缺的也是人才。

可以说，这些全球顶尖科学家为石药研发管线的国际拓展，筑起了领先“桥头堡”。

从此看，上述对外授权的破冰之举是第一次，但不会是最后一次。手握创新、国际化两利器的石药集团，已有国际一线大企的潜质。

聚众智，创大业。

可以说，创新国际化双轮驱动，筑起了石药的核心竞争力。以此形成的多明星产品矩阵，快速占领诸多细分市场，奠定了行业话语权。

这是石药集团上述高增底色、打造百年药企、国际一线影响力的根本秘诀所在。

一定意义上说，我国从医药大国向医药强国升级的关键，就是要有几个有国际竞争力的大型企业做支撑。

这从美国医药业发展史中，可以找到佐证。正是在上世纪辉瑞、强生、默克等头部企业在全球范围内强势崛起，才奠定了美国世界医药龙头地位。

创新无限，成长无限，价值亦无限。

进击中的石药集团乃至中国药业，不乏进阶看点。