‍来源 ｜ 深蓝财经

撰文 ｜ 吴瑞馨

蔚来最近有点倒霉。 距离上周的测试车坠楼事件还不到一周，新的麻烦又来了。 昨晚深夜，做空机构灰熊（Grizzly Reasearch）突然发布做空报告，称蔚来汽车可能利用未合并的关联方——武汉蔚能，夸大其收入和盈利能力，虚构金额高达数十亿美元。

很快，蔚来汽车发布公告，对做空以及报告中的指控做出回应：报告并无依据，包含大量错误、未经证实的猜测，以及和公司有关的误导性结论和解释。 蔚来表示，其一直遵守相关上市公司规则和法规，及时披露，公司也将考虑采取相应行动，保护所有股东的利益。

据悉，蔚来共在美国、香港、新加坡三地上市。但三地股价均受到做空报告的冲击。昨晚22点，蔚来美股因做空报告，股价盘中跳水，收跌2．57％，市值蒸发了9．98亿美元，目前总市值为378．40亿美元。

港股和新加坡股就跌得更惨了。 截至今日收盘，蔚来港股跌幅超11．3％，市值蒸发超370亿港元；新加坡股跌幅也超过了11．4％，市值蒸发了40多亿美元。

1香橼之后，灰熊又狙击蔚来，这次杀伤力几何？  

这并未蔚来首次被做空机构盯上。 2018年9月，蔚来上市才三天，就迎来了华尔街分析师的集体看空，投资机构伯恩斯坦（Bernstein）的分析师将蔚来汽车的股票评级设定为“卖出”评级，认为其股票只值4．2美元。

2020年11月13日，“中概股杀手”香橼突然狙击蔚来，认为其估值是特斯拉的两倍，股价应该“腰斩”。报告发布后不仅让蔚来股价大跌，还带崩了理想和小鹏的股价。

但很快，股价又迅速涨了回来，影响力只存在一天，对蔚来似乎也不痛不痒。 那么，灰熊的这份做空报告杀伤力究竟如何？深蓝给大家总结了一下报告要点：

1、财务造假：灰熊认为，蔚来通过未合并的关联公司，武汉蔚能，虚增11．47亿元的收益。

2、李斌与瑞幸造假的关键人物，愉悦资本的创始人刘二海，关系密切。

3、蔚来将转给“蔚来用户信托”的5000万股抵押给了瑞银集团，获得个人贷款，但公司并未披露这一情况。  

报告的核心，无疑是对蔚来财务造假的指控。 具体来看，灰熊的报告指出，蔚来汽车对武汉蔚能的销售，让公司的营收和净利润分别提升了约10％和95％。

具体而言，他们发现蔚来汽车2021财年的盈利中，有超过60％来自于武汉蔚能。

根据灰熊研究，蔚来汽车通过将收取用户电池月租的负担转移给武汉蔚能，来提升自身盈利能力。面对签订有数年电池租期的用户，武汉蔚能允许蔚来一次性确认租期所有盈利。通过这种方式，灰熊预计蔚来汽车至少提前确认了未来7年的电池租赁收入。

据企查查显示，武汉蔚能是蔚来旗下的电池业务公司，成立于2020年8月，法定代表人沈斐。该公司致力于打造基于“车电分离”模式下的电池资产管理业务，通过电池租用服务BaaS，提供车电分离、电池租用的服务。宁德时代也是该公司的重要股东之一。

灰熊在做空报告中指出，从2020年四季报开始，蔚来财报业绩开始大幅超出市场平均预期。举例而言，2021财年，华尔街预期蔚来亏损59．47亿人民币，但最终的亏损只有30．07亿人民币。灰熊认为，导致这一结果的原因就在于武汉蔚能的贡献。

该机构分析称，根据业务模型，武汉蔚能作为提供BaaS电池租赁服务的实体，向蔚来购买电池后向车主提供订阅服务。2020年成立后的四个月里，蔚能向蔚来贡献了2．9亿人民币的营收，随后到2021年这个数字飙升至41．4亿人民币。

灰熊认为，蔚来不仅能够从BaaS业务中确认额外收入，还能够将与电池更换业务相关的成本和费用转移到资产负债表外。通过这样做，蔚来以与现实脱离的财务业绩报告欺骗了华尔街和投资者。

灰熊测算称，2021财年前三个季度，蔚来通过这种方式虚增了11．47亿元的营收，反推这笔操作后，公司的净亏损从18．74亿人民币上升至36．90亿人民币。

此外，灰熊还指出瑞幸咖啡财务造假事件的关键人物刘二海与李斌的关系密切，想借此佐证蔚来确实有财务造假的可能。

灰熊梳理各种公开资料发现，瑞幸咖啡股东，神州系”金三角”之一的刘二海，从2005年来开始就与李斌产生联系： 李斌创办的互联网汽车公司易车，刘二海是该公司的董事；2019年9月，评估易车私有化交易的特别委员会中，刘二海正好是被任命的其中一名独立董事；有报道称，刘二海是蔚来汽车和摩拜单车的早期投资者；蔚来和愉悦资本曾联手投资的优信二手车，在2019年被另一做空机构J capital指出财务造假。

灰熊还指出，根据其从英属维尔京群岛获得的文件，判断蔚来在2019年1月转给“蔚来用户信托”的5000万股股份，已于2021年6月28日质押给了瑞银集团，以获得个人贷款。由于蔚来股票自质押以来下跌了50％以上，灰熊认为，蔚来股东在不知不觉中面临着对用户信托股票追加保证金的风险。  

2销量排名下滑、趴窝、坠楼蔚来今年麻烦不断  

灰熊对蔚来财务造假的指控，在中国股民看来，完全不痛不痒，甚至是缺乏诚意。

在他们看来，一家一直在烧钱，亏损还在不断扩大的企业，有必要花精力粉饰财报吗？

据蔚来2021年年报显示，去年蔚来总营收361．4亿元，净亏损为40．2亿元。就算真的存在财务造假，粉饰财报后，蔚来依旧还是亏损，财务造假的意义不大。这似乎是做空蔚来“最不可能的理由”。 虽然不少雪球大V如是表示，但今天港股和新加坡股的表现还是说明了问题。 对蔚来来说，今年也确实“水逆”。

一向以高价、高整车毛利率的蔚来，今年在销量上屡屡被友商赶超，蔚来从曾经的销量冠军一步步下滑，新势力的格局也从曾经的“蔚小理”变成如今的“小理哪”。

销量的掉队也让蔚来亏损进一步扩大。据蔚来2022年Q1财报显示，今年第一季度，蔚来实现营收99．11亿元，同比增长24．39％，但盈利不及预期，净亏损达到17．83亿元，2021年同期亏损4．5亿元，同比扩大295．56％。

而同期，理想汽车营收为95．62亿元，同比增长167．49％，净亏损为1090万元，去年同期亏损3．60亿元，同比收窄96．97％；小鹏汽车营收为74．55亿元，同比增长152．59％，净亏损为17．01亿元，去年同期亏损为7．87亿，同比扩大了116．20％。 

虽然亏损额还有小鹏垫底，但亏损幅度，蔚来毫无疑问是最大的。

除了销量，蔚来汽车的产品质量也迎来的信任危机。 

6月初，蔚来汽车最新交付的新车ET7被频频曝出趴窝事故。蔚来方面以“小概率事件”的回应也引起众多车主的不满。 

随后6月22日，蔚来上海总部一辆测试车突然从3楼冲出坠落，导致两名试车员身亡。

而事后蔚来公关的回应中，“这是一起意外事故，与车辆本身没有关系”这句话，也让网友感到心寒。 引起网友不满后，蔚来不得不删除了最初的声明，但发布的第二版声明中，依旧不忘甩锅。

ET7、ET5和ES7是蔚来今年内交付三款新车，这被外界看做是蔚来实现销量逆袭的关键。但麻烦接连袭向蔚来，销量逆袭也要继续打上一个问号。